核心观点：

全社会投资增速下滑实属正常，建筑行业市场容量随之产生相应变化

PPP 模式有利于合理利用社会资金脱虚向实，但需要时间

严格来讲，PPP 的广泛应用领域应在具有运营功能的项目领域，比如公用事业等；但是由于我国目前经济、投资增速下滑的特殊情况，尤其我国存在着惯常的地方政府投资冲动，PPP 的建设毫无悬念的又成为地方政府投资的重头戏。从各地方出台的PPP 项目建设方案来看，政府购买服务成为了非常重要的组成部分。由于SPV 公司的公私合营性质，在会计处理上可能既不计入政府债务，也不计入社会资本的并表范围，实际上产生了提高杠杆的效果。因此，PPP 模式的广泛推开，必须在审计、财政、舆论监督等多个社会部门协调之下进行，才能起到设想的效果。

应严格区分建筑企业承做PPP 项目的两种情况

一是按照之前的BT、BOT 模式筛选PPP 项目，有控制的逐渐提高PPP项目在收入的占比，大部分公司都是如此；还有一种情况比较特殊，当市场容量萎缩，民营建筑公司看不到经营前景，容易积聚所有的资源积极拥抱政府项目，即PPP 项目。

低估值、高分红的蓝筹板块受到关注可能是估值提升更重要的原因

加强铁路建设可能是更为直接有效的经济托底、刺激手段

长期来看，PPP 模式仍有大量的发展空间--大中型国有建筑企业转型资产运营没有悬念

建议以两种思路进行建筑板块的选股

一是坚定决心拥抱政府项目（主要表现形式是PPP），将收入、利润规模做大的公司；二是存在一定的估值安全边际，同时对股价、市值存在短期强烈诉求的公司。

投资建议

综上，我们剖析了在目前状况下建筑企业的困难和机遇，建议跳出PPP看问题，目前不论国企、民企，迫于生存的压力，大部分都在积极拥抱政府项目，也许随后会面临三角债的问题，但短期激进未尝不是一条道路，我们维持对行业的“买入”评级，并时刻关注相应风险；同时，维持对于中国建筑、中国铁建、中国中铁、中国交建、上海建工、隧道股份、葛洲坝、山东路桥等国有建筑公司的“买入”评级，维持对于腾达建设、龙元建设、铁汉生态、江河集团、全筑股份、富煌钢构、中衡设计、苏交科等民营建筑公司的“买入”评级。

风险提示

PPP 模式逐渐规范，订单增速可能下降；投资增速快速下滑导致建筑企业订单下降；部分建筑公司杠杆过高导致经营困难；政策再次大力约束地方政府投资冲动，影响建筑公司订单等。