本报告关注点：

煤价高企，火电行业盈利继续下滑；

水电业绩有所提升，下半年存下滑风险；

把握火电交易性投资机会，关注水电＋电网公司的高业绩弹性

投资要点：

火电利用小时持续上扬，但增收不增利：上半年，全社会用电量同比增长12.2%，维持较高增幅。同时水电出力减少让出部分发电量，火电发电量获得较快增长，累计设备利用小时持续上行，上半年火电机组累计利用小时增长2.3%。业绩方面，煤价维持高位导致火电增收不增利，火电上市公司实现营业收入同比增长21%，实现净利润同比下降26%。主要盈利指标均有所下滑，摊薄ROE下降1.2个百分点，仅为2.1%；资产负债率进一步增加至75%。

水电业绩大幅增长，下半年存在下滑风险：上半年主要流域来水情况差于同期水平，水电累计实现发电量同比仅增长6%，水电上市公司实现收入增长13%。剔除新投机组的影响，上半年可比口径水电发电量同比下降0.4%。业绩方面，水电上市公司实现业绩同比增长39%，行业摊薄ROE提高1个百分点至4.3%。业绩增长主要是资产负债率下降减少财务费用所致。截至7月份，水电设备累计利用小时同比下降76小时，从7至8月全国主要流域来水情况看，湖北、湖南、福建、江西、广西、贵州和云南等地降水量偏少。以目前的水情判断，如果9-10月来水不能得到大幅好转，预计下半年西南和华中主要水电大省水电发电量将大幅减少。相关水电上市公司业绩有下滑风险。

火电再现交易性机会：四季度冬储煤期间煤价再启涨势的可能性较高，部分地区电力供应紧张程度将加剧，这将催生火电调价预期，火电交易性机会将出现。沿水电减发路径寻找火电投资标的，华中地区湖北、湖南、江西及南方贵州、广西、广东等省份受水电减发的直接影响最大，其间接影响将波及河南、安徽及山西等地。这些地区6 月以来电力供应持续偏紧，重点电厂煤炭库存量大幅低于同期水平。如四季度前煤炭库存补充不到位，电力供应紧张程度将加剧。其中，点火价差较低的湖北、湖南、江西、安徽及山西等省获得电价上调的空间和可能性更高。

维持行业“增持”评级：下半年至明年，电力供应偏紧状况延续，电改的推进将使火电估值获持续修复，行业具有持续性投资机会，维持“增持”评级。投资策略上，建议关注受水电减发影响较大且点火价差较低的火电公司如赣能股份（000899）、皖能电力（000543）、长源电力（000966）等；水电方面，建议关注具有丰富电源储备项目的水电＋电网公司如三峡水利（600116）、西昌电力（600505）、广安爱众（600979）、岷江水电（600131）等。