销售面积增长主要由于推盘增长，价格上升源于限价城市交易有所回升，与四月销售面积嘎然而落相比，5 月份这一下滑趋势并未延续，环比增幅表现相对正常，价格环比上升主要是结构性调整因素，我们认为，实际价格已经开始调整，并且范围会扩大。1）5 月销售面积单月同比增速回升较快，达18.5%，主要因为低基数效应。去年4 月17 日出台国十条导致全国交易量大幅萎缩。从累计增速看，今年1-5 月销售面积同比增长9.1%，仍低于去年全年的11.2%和去年1-5 月的22.5%；2）5 月相较4 月交易量环比增长11%。

从结构上看，申万跟踪的22 大城市交易量环比增长14%，高于全国水平。在销售率变化不大甚至有所下降的情况下，推盘增长是导致交易量较快增长的主要因素，这和历史的情况来看，基本正常；3）结构性原因导致均价上行。限价城市尽管出现价格松动，但销售由于整体价格仍高于全国销售均价，由此带来全国均价环比上升4%。

开工投资数据仍高位运行，但伴随未来销售下滑和信贷紧缩带来的资金紧张状况，未来开工投资下降仍是大概率事件。2011 年5 月，全国房地产开发投资额5397 亿元，新开工面积1.93 亿平，同比增长35.4%、22.2%。房地产资金来源6978 亿元，同比增长22.7%。1）开工投资高增长主要因为数据后滞和保障房拉动因素，这一因素短期内并无改变；2）从资金来源来看，增速有所回升，但仍小于投资增长速度，开发商资金压力仍偏紧。从结构上看，信贷紧缩仍是资金来源的主要约束，销售增长和社会资金流入带动投资资金增长。自筹资金增幅较大，同比增长44%，环比增长27%，占比达到38.6%，为2009 年以来最高水平，反映房地产企业在信贷紧缩背景下通过社会渠道融资来解决短期资金压力问题。

维持行业观点，目前RNAV 折价幅度为25%左右，隐含负面预期相对充分，未来降价趋势的确立对股票将形成正面的催化，看股价修复。1）维持行业基本面下行，进入政策博弈期，政策见顶的判断；2）目前，地产股RNAV 折价幅度为25%左右，隐含房价下跌20%左右的预期。而我们认为，此轮房价出现大幅度全面下跌的概率不大，目前股价隐含的负面预期是相对充分的，未来降价一方面有助于刺激销量回升，另一方面有助于明确政策见顶的判断，从而使得股价存在上修的动力。股票推荐上，6 月首推保利，其他推荐包括销售良好的st 东源、万科和世茂以及估值具备优势且可能受益保障性住房的中天、福星、冠城和北京城建。