事件：公司发布2020 年报，全年实现营业收入210 亿元，同比减少14.55%；实现归属母公司净利润1.02 亿元，同比减少89.55%；处于前期预告区间内。

Q4 业绩下滑明显，发出商品回归上升趋势。公司处武汉疫区，Q1 受疫情影响，收入和业绩出现较严重下滑。随着3 月份国内疫情缓和，运营商招标陆续启动，公司Q2、Q3 业绩持续恢复。但公司Q4 单季收入同比环比均出现较大幅度下滑，单季净利润亏损1.75 亿元，导致全年净利润仅1 亿元。全年经营性净现金流1.12亿元，同比下滑68%。预收款+合同负债36 亿元，同比增加4.7 亿元。发出商品账面余额74 亿元，回归上升趋势。

通信系统业务有望回暖。2020 年公司通信系统收入129 亿元，同比下降16%，毛利率略有提升。展望未来，我们预计未来随着运营商有线侧及5G 承载网资本开支占比上升，业务有望回暖，但考虑到长期运营商资本开支或将进入下行周期，该业务长期成长性或放缓。

光纤光缆业务低迷。近年来光纤光缆行业受供给过剩需求低迷影响，价格处于低位。公司20 年光纤光缆及电缆业务营收52 亿元，同比下降5%，毛利率小幅下滑，主营光棒的烽火藤仓净利润进一步减少。

烽火星空业绩释放低于预期。子公司烽火星空20 年全年实现净利润6616 万元，而20 年上半年净利润为1.2 亿，首次在下半年出现亏损。我们认为，虽20 年受疫情影响，公安网安领域景气度并未成为景气大年，但行业内公司订单情况同比19 年基本稳定。此外考虑季节性因素，下半年为行业旺季，亏损情况实属罕见。因此参考行业情况，我们推测星空在手订单确认比例较低。

展望21 年，由于处于“十四五”规划初期，公安等领域需求景气度仍存在不确定性。预计至21 年底，公安对于“十四五”期间的网络安全整体投资规划将落地，22 年有望进入新一轮订单和建设景气周期。

下调“增持”评级：考虑到中美贸易摩擦对供应链影响的不确定性，下调21~22年净利润由14/15 至4.9（-65%）/6.4（-57%）亿元，预测23 年净利润7.8 亿元，对应PE 43X/33X/27X，若考虑转债因素，对应转股后PE 49X/38X/31X，考虑到公司主业成长性减弱，业绩不稳定性增加，下调至“增持”评级。

风险提示：独立组网投资持续性低于预期；网安市场竞争加剧；公司业绩释放低于预期，成长性减弱导致长期估值中枢下移。