公司2024 全年归母净利润同比下降14%。2024 全年实现营收188 亿元（-14.80%），归母净利润12.9 亿元（-14.24%），扣非归母净利润14.0 亿元（-9.57%），经营活动产生的现金流量净额23.7 亿元（-34.40%）。2024Q4归母净利润-1.8 亿元，同比亏损缩小，环比转负；2024Q4 扣非归母净利润0.3 亿元，同比转正，环比-94.2%。2024Q4 归母为负主要系：①会泽矿业Q4实施深部安全系统优化工程项目，影响产量；②2024 年对部分已达到报废条件的固定资产进行了报废处置2.19 亿元；③2024 年度部分月度绩效工资预留至年末发放。

产销情况：2024 全年矿山铅产量7.50 万吨同比减1.33 万吨，矿山锌产量21.48 万吨同比减3.75 万吨，全年铅锌精矿产量28.98 万吨，同比减少5.08万吨，主要系会泽铅锌矿提质增效项目以及荣达矿业因安全生产许可证办理问题部分生产系统停产改造。铅产品产量16.62 万吨环比减1.32 万吨，锌产品产量48.52 万吨环比减3.29 万吨。

同比2023 年，增利因素：① 2024 铅价17141 元/吨，同比增1529 元/吨，锌价23419 元/吨，同比增1791 元/吨，涨价增利约5 亿元；②2024 锗价1351万元/吨同比增416 万元/吨，全年产锗产品含锗65.12 吨，增利约2.7 亿元。

减利因素：①矿山铅锌产量同比减5.08 万吨减利约5 亿元；②锌冶炼加工费环比下降2645 元/吨，减利约7.7 亿元。

2024 年6 月份以来锗价暴涨，截至年末锗锭价格涨至17650 元/千克。驰宏锌锗是全球最大锗生产商，会泽矿、彝良矿伴生锗，年产能60 吨，占全球1/4，占国内1/3，如果锗价能维持在高位，公司将明显受益。

风险提示：铅锌价格下跌风险，精矿加工费下跌风险，老旧资产减值超预期。

投资建议：维持“优于大市”评级。参照今年年初至今各个商品的均价，假设2025/2026/2027 年锌锭现货年均价23000 元/吨，锌精矿加工费均为3000 元/吨，铅锭现货价格年均价17000 元/吨，铅精矿加工费为700 元/吨，锗价15000 元/ 千克。预计公司2025-2027 年归母净利润分别为15.45/17.02/17.77 亿元（ 前值20.43/22.40/- 亿元） ， 同比增长19.5%/10.1%/4.4%，摊薄EPS 分别为0.30/0.33/0.35 元，当前股价对应PE为18.4/16.7/16.0X。考虑到公司是国内铅锌龙头企业，拥有全球顶级高品位铅锌矿山，配套冶炼产能布局合理，未来2-3 年依托股东加速扩张且路径明确，维持“优于大市”评级。