23H2 业绩明显承压，看好海外业务拓展及业务结构优化23 年公司实现营业收入165.06 亿元，同比+5.04%，实现归母净利润5.48亿元，同比-21.59%，扣非归母净利润4.88 亿元，同比-27.02%。单季度看，23Q4 公司实现收入49.53 亿元，同比+7.54%，归母净利润0.13 亿元，下半年以来业绩明显承压，我们判断主要由于23 年毛利率100%的专利授权业务拓展不及预期，同时主业毛利率有所下滑所致。另外公司23 年现金流明显改善，现金分红比例提升至21.8%，同比+12pct。24 年公司目标为新签订单同比+10%以上，我们认为公司后续海外业务拓展有望提速（23 年收入/订单均快速增长），业务结构有望持续优化。

工业、公共建筑保持稳健增长，专利授权业务仍有上升空间分业务来看，23 年公司工业建筑、公共建筑、EPC 业务分别实现收入111.7、31.3、17.6 亿元，同比分别+12.7%、+15.4%、-33.7%，毛利率分别为12.0%、12.9%、12.1%，同比分别-0.6、-1.4、-0.5pct。全年新签合同202.7 亿元，同比+8%。其中，工业建筑、公共建筑、EPC 及装配式合同分别新签100.8、61.4、33.1 亿元，同比分别+18.8%、-12.2%、+16.2%。24Q1 新签订单仍保持较好增长态势，同比+10.8%。合营连锁方面，23 年公司专利授权业务收入2649 万元，同比-72%，毛利率100%，23 年末在19 个地区发展了装配式技术加盟合作伙伴，承接钢结构项目近4 亿元，已发展合营伙伴7 家，实现签约项目合同金额5.5 亿元，24Q1 在重庆新增装配式技术加盟合作伙伴1 家，签约金额4000 万元。海外业务方面，23 年公司新签海外工业建筑订单7.3 亿元，同比+188.8%，实现收入12.8 亿元，同比+17%，24Q1 海外新签5.0 亿元，已超过23 年全年的60%。

盈利能力阶段性承压，现金流为三年来首次转正23 年公司毛利率为12.45%，同比-1.14pct，期间费用率为8.7%，同比+0.13pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.13、+0.07、+0.19、-0.25pct，利息收入增加带动财务费用率下降。23 年公司计提资产及信用减值损失合计1.43 亿元，同比少损失0.51 亿元，综合影响下净利率为3.46%，同比-1.1pct。23 年公司CFO 净额为4.71 亿元，同比多流入6.41 亿元，收现比、付现比分别同比-4.5、-10.4pct 至80.24%、74.7%。

后续边际改善值得期待，维持“买入”评级

考虑到公司23 年下半年以来盈利能力明显承压，业绩不及我们此前预期，我们预计公司24-26 年归母净利润分别为6.2、6.8、7.6 亿元（24-25 年前值为10.7/13.1 亿元），同比分别+12%、+11%、+11%，从估值角度，截至4月17 日收盘，公司PE（TTM）为9.7 倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业景气度持续下滑，钢价大幅波动，在手订单执行不及预期，项目回款不及预期。