再看福能过去的三年

2021 年公司投产的优质海上风电，一定程度上平滑了2021-2022 年煤价高企对公司整体业绩的冲击，且新投产海风2022 年达到全年稳定发电状态，叠加电价浮动拉动的火电业务改善，共同促成了公司2022 年业绩增长90.79%。此外海风机组的投产还带来了盈利结构进一步优化，公司旗下福能新能源、福能海峡以及参股的海峡发电所代表的海陆风业务，已经成为了公司利润的核心支撑。复盘2020 年以来福能股份的行情表现，可以跟公司业务表现也基本一致：

2021-2022 年的部分时点，高成长性的预期和实际兑现，助力公司实现好于行业的行情表现；而随后由于主营业务暂定扩张，影响未来成长预期和估值的海风竞配情况成为主要影响因素。

存量资产优质，价值存在低估

横向对比来看，相较其他绿电及火电运营公司而言，福能股份ROE 较高而估值处于相对低位。

福建省作为东南沿海乃至全国风能资源最优异的地区之一，在风电发展上具备得天独厚的资源“护城河”，公司股东方话语权及资源优势明显，机组所处区位资源更为优秀，因此公司风电机组利用小时一直领先于全省平均水平。此外福建地处IV 类风区，带来相对较高的上网电价，“量价”均占优的情况下，公司的陆上风电和海上风电的盈利能力均领先于一线新能源运营商。

不同于一般的火电，公司除六枝电厂外的大部分煤电为热电联产机组，除销售电力外也同步销售电力生产中所产生的热力。下游工业园区需求稳定，鸿山热电利用小时数长期达到5000 小时以上，不仅通过电量拉升营收，同时能够摊薄固定成本，进而确保更优异的盈利能力。公司供热价格和上网电价均与煤炭价格波动基本一致，供电供热均具备成本传导能力，一定程度上能够传导上游成本，为公司整体业绩的稳健表现构筑牢固基础。

过尽千帆，瀚海可期

当前时至年中，类比过往两年福建省海风竞配直配的启动时间，2024 年的海风项目分配事宜或将在7 月底-9 月份启动。展望今年，一是考虑到2022-2023 年明确开发归属的项目装机容量整体偏低，今年有望迎来规模上的扩张；二是考虑到过去两年偏低电价带来的国资回报率偏低和舆情压力，今年竞配方案有望更加合理化，带动项目电价提升。根据我们的测算，若低价竞配的现象不再出现，基于福建煤电基准电价，无论是否承担送出线路及输电过网费，即便考虑利用小时和造价都相较基准情形恶化，项目资本金IRR 依然可以达到高于10%的水平；而在相对正常的造价、利用小时情境下，非电价竞配项目的资本金IRR 更是可以展望13%-15%。

福享台海，乘风归来

当前时点，基于福能股份优质存量资产带来的ROE 优势，以及相对偏低的估值，同时考虑福建省海风市场有望迎来新气象，我们重点重申对于福能股份的推荐。考虑到公司火电业务的盈利改善，以及未来火电与海风项目的增量贡献，预计公司2024 年-2026 年业绩分别为30.61亿元、32.96 亿元和36.21 亿元，对应EPS 分别为1.18 元、1.27 元和1.40 元，按照7 月26日股价对应PE 分别为9.54 倍、8.86 倍和8.06 倍，维持公司“买入”评级。

风险提示

1、海风电价不及预期风险；2、风况不及预期风险；3、煤价非季节性上涨风险；4、盈利预测不及预期风险。