硅片成长曲线兑现，维持“增持”评级

根据公司23 年年报，公司23 年归母净利润15.02 亿元，同增57.06%；扣非净利润13.43 亿元，同增49.53%，同比大幅提上主要系公司硅片业务放量，且节能节水装备受下游节能减排需求起量综合驱动所致。但由于23Q4起硅片价格大幅下滑，导致公司硅片业务转亏，根据公司24 年一季报，归母净利亏损2.95 亿元。考虑到硅片价格下滑拖累利润，我们下调公司24/25/26 年 EPS 至 1.09/1.29/1.42 元（前值：1.49/1.82/-元），参考 Wind一致预期，可比公司 24 年 6.30 倍 PE。考虑到公司绿电制氢设备放量在即，成长曲线凸显，且传统设备业务需求高增，给予公司 24 年8 倍PE，对应目标价8.72 元（前值：11.11 元），维持“增持”评级。

公司硅片产能稳步释放，但硅片行业价格承压

根据公司公告，目前公司包头一二期拉棒产能已经投产，设计产能38GW，23 年实际产出44GW，销售44.6GW，销售量同增184.96%，实现产出快速增加。行业方面，产业链价格下行导致硅片环节价格承压严重，公司盈利承压，导致24Q1 净利润转负。

制氢有望打造新增长

绿电制氢方面，根据公司公告，公司绿电制制氢一期项目建成投产，电解槽年产能300 台，公司拥有自主知识产权的 JSDJ S1 系列碱性水电解槽已强力推向市场，并在海内外市场齐发力，并在国内以及中东、欧洲等地均有所突破。远期规划方面，公司定增25.6 亿元，用于投建大尺寸单晶硅拉晶项目、年产700 套绿电智能制氢装备建设项目，进一步扩大制氢设备产能规模。我们看好随着风光消纳需求逐渐提升，制氢设备需求释放将有效支撑公司业绩，新增长极兑现。

开拓海外市场，业务协同凸显

根据公司公告，1 月17 日公司中标SPC 中东阿曼10 万吨单晶硅项目，将提供还原炉、尾气夹套管、绿电制氢和溴化锂装置，中标金额达到5832 万美元。该中标是公司氢能设备出海的首次突破，亦体现了绿电制氢和环保设备在光伏市场的强大潜力，充分发挥公司装备业务协同布局带来的竞争力。

向后展望，中东是光伏蓝海新市场，TCL 中环等多个光伏厂商均有中东产能出海规划，公司作为老牌设备提供商，有望通过锁定全套设备订单，开拓新利润增长空间。

风险提示：硅片价格波动超预期；下游需求不及预期等。