事件：公司发布2020 年年报，2020 年公司实现营收135.40 亿元，同比+14.95%，归母净利润1.01 亿元，同比+244.58%，其中20Q4 实现营收42.94亿元，同比+26.76%，归母净利润0.85 亿元，同比+330.22%。同时公司发布2021 年一季报，21Q1 实现营收39.17 亿元，同比+80.52%；归母净利润0.83 亿元，同比实现大幅扭亏。

对此我们点评如下：

收入端：公司营收增速显著快于同期车市。2020 年公司营收增速14.95%，及20Q4 营收增速26.76%，都显著快于同期国内车市。21Q1 营收增速80.52%也与国内车市基本一致。考虑到公司收入中有占比约11%（2020年）的管道业务小幅下滑，公司汽车零部件收入增速比整体增速更高一点。

主要的增量应该来自于公司热成型及铝合金电池托盘业务的逐步放量。

毛利率：连续两个季度毛利率持续提升。20 全年公司毛利率为16.63%，其中20Q4 毛利率为17.02%，同比+0.26pct，21Q1 公司毛利率为17.54%，同比+2.22pct，环比+0.52pct，继续改善。我们认为毛利率的持续提升主要是因为汽车行业景气度提升，公司的产能利用率提高所致，特别是中国和欧洲的新能源汽车市场都保持高度景气，公司电池盒业务进入放量期。

利润端：期间费用率持续下降，净利率提升。20Q4/21Q1 公司分别实现归母净利润0.85/0.83 亿元，同比分别+330.22%/扭亏为盈。公司盈利能力的提升一方面是毛利率的提升，另一方面也是因为期间费用率的下降，20Q4公司期间费用率13.59%，同比-1.01pct，具体来看研发费用率略有提升，+0.62pct,其余三项费用率都有所下降，销售/管理/财务费用率分别同比-0.8pct/-0.25pct/-0.57pct。21Q1 公司期间费用率11.90%，同比-5.24pct，环比-1.69pct，在此期间公司各项费用率都实现下降，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.85pct/-2.21pct/-1.05pct/-1.13pct，预计公司收购瓦达沙夫整合及内部效率提升取得实质性进展。叠加公司毛利率的提升，公司20Q4/21Q1 净利率分别达到3.84%/4.44%，同比+1.61pct/+7.39pct，利润端出现大幅改善。

公司通过合资和并购切入汽车轻量化制造领域，大额订单在手，进入业绩收获期。公司通过与韩国吉恩斯合作切入热成型领域，抢占行业制高点。

凌云股份已与韩国吉恩斯在全国各地成立7 家合资公司，有13 条生产线，在韩系之外的客户开拓方面取得成功。目前已经取得多个重要车型的热成型项目。2015 年收购德国铝合金汽车零部件生产公司瓦达沙夫，通过该子公司自主研发了铝合金轻量化电池盒，其技术水平达到国际先进水平，并借助子公司成功进入奔驰、奥迪、宝马、大众的铝合金产品供应体系。

同时，已与德国瓦达沙夫公司成立沈阳合资公司，开拓国内铝合金产品市场。目前大额订单在手，已陆续量产。

投资建议：公司在汽车轻量化业务上布局早，且实力雄厚，拿到了国内外众多知名厂商的大额订单，陆续进入量产阶段。公司收购整合及产能布局基本结束，各项费用支出开始回落，公司将进入快速增长阶段。

根据公司2020 年业绩，上调公司的盈利预测，预计公司2021-2023 年营收依次为155.93、174.85、195.63 亿元，增速依次为15.2%、12.1%、11.9%，归母净利润依次为3.12、3.82、4.79 亿元，增速依次为209.0%、22.4%、25.3%，对应PE 依次为23.1、18.9、15.1 倍，维持“增持”评级。

风险提示：汽车行业销量恢复不及预期、新产品放量不及预期、内部机制改革不及预期、新能源汽车销量不及预期