本期投资提示：
2020 年10 月19 日，国家统计局公布了2020 年9 月份及前三季度生猪生产恢复及生猪存、出栏量：
三季度末生猪存栏37039 万头，同比增长20.7%；其中能繁殖母猪存栏3822 万头，增长28.0%。
1-9 月份生猪出栏36186 万头，同比下降11.7%。数据显示：生猪生产逐步恢复，但实际出栏量仍未明显增加。生猪产能释放仍在路上。
2020Q3（第三季度，下同）生猪出栏量低于我们此前预期。按照国家统计局口径数据计算：2020Q3出栏生猪11083 万头，同比增长15.06%，环比下降7.44%，为近四个季度最低，亦低于我们前期预期的1.4 亿头，生猪实际出栏量仍未有明显起色。生猪定点屠宰企业屠宰量数据也验证了生猪出栏量数据的实际情况。2020Q3 生猪定点企业屠宰企业共屠宰生猪3635.33 万头，季度环比下降11.28%，同比下降17.89%。相应地，2020Q3 猪肉产量840 万吨，也为近四个季度低点。如何理解上述数据？
2020Q3 万头生猪出肉量为757.92 吨，为近四个季度来低点。侧面反映了出栏生猪平均体重偏低，出栏生猪中仔猪、母猪的占比相对较高。2020Q3 生猪实际出栏量偏低支撑了生猪价格的“高位震荡”：
根据猪易通数据，2020Q3 生猪平均价格为36.61 元/公斤，同比上涨59.95%，季度环比上涨14.63%。
但为何9 月下旬以来生猪价格短期快速下跌
我们认为供给陆续增加，消费依然平淡是主因。9 月以来，生猪出栏量逐步增加，而猪肉消费依然平淡，屠宰企业生猪收购意愿不强（尽管屠宰企业开工率仅有40%左右）。供给增加：国家储备冻肉9 月份加速投放市场，9 月份共投放5 次冻猪肉，累计投放8 万吨，为4 月份以来单月投放量最大，增加了短期市场供应。然9 月底10 月初的中秋、国庆“双节”期间猪肉消费并未预期般“提振”，生猪价格出现了明显下跌。
产能恢复进行时，Q4 起生猪出栏或明显增加。尽管三季度生猪出栏量依然较低，但我们注意到：生猪产能确在恢复。国家统计局数据显示：三季度末生猪存栏37039 万头，同比增长20.7%；其中，能繁殖母猪存栏3822 万头，增长28.0%。农业农村部400 个检测县数据也显示生猪产能在恢复：能繁母猪存栏量自2019 年10 月触底后逐月回升，持续11 个月环比增加。2020 年8 月能繁母猪存栏量约为2696 万头（据增长率推算），同比增长37%，月环比继续增长3.5%。行业中规模猪场产能恢复时间更早，速度也更快。600 个监测规模猪场产能自2019 年8 月触底反弹；2020 年1 月之后母猪存栏量增长开始加速。2020 年8 月二元母猪存栏90.92 万头，同比增长79.84%，环比继续增长7.25%。而根据农业农村部全国生猪生产恢复视频进度推进会信息：目前全国生猪和能繁母猪存栏均恢复到正常年份80%以上的水平，生猪规模养殖比重提高到53%。在产能恢复的背景下，生猪存栏量正逐季增加，且环比增速加快：2019Q4、2020Q1、2020Q2、2020Q3 生猪存栏量季度环比增速分别为1.19%、3.48%、5.84%、8.95%。猪料产量变化也为生猪产能恢复提供了佐证。2020 年9月猪料产量861 万吨，环比增长15%，同比增长54%，其中母猪料环比增长8.8%，同比增长91%。
2020 年9 月猪料产量已恢复至非瘟疫情发生前（2016-2017 年）月度平均水平的95%，母猪料产量则达到非瘟疫情前平均水平的122.9%。能繁母猪存栏量已经恢复到正常年份80%，如果按10%的季度环比增长率（Q3 生猪存栏量环比增长8.95%）测算，2020Q4 生猪出栏量将恢复至正常年份季度平均出栏的90-95%左右。参照2016Q1-2018Q2 季度平均生猪出栏量15532 万头，预计2020Q4出栏量在1.4-1.5 亿头左右，季度环比增长27.27%-36.36%；预计2020 年生猪出栏量5.02-5.12亿头。2020 年或是生猪最为紧缺之年，但2020Q4 开始生猪出栏量呈“逐季增加”趋势。
预计生猪价格将从“高位震荡”转为“震荡下行”。生猪出栏量从2020Q4 起呈“逐季增加”趋势。
由此我们认为，2020Q4 起生猪价格波动主题词从“高位震荡”变为“震荡下行”。诚然，一般认为Q4 是中国猪肉消费的“旺季”(南方地区腌腊需求增加，实际猪肉消费的季节性已不明显)，生猪价格下跌幅度或有一定支撑，但2021 年生猪价格将逐步进入“震荡下行”轨道。猪价震荡下行，饲料价格“高位难下”压缩行业盈利空间。在玉米、豆粕等饲料原材料价格再创新高的背景下，饲料价格“高位难下”,养殖成本继续维持高位水平。其与下行的生猪价格相遇，行业盈利空间恐受到压缩。
投资建议：基于前述分析，当前时点板块投资应从“自上而下”把握行业景气转为“自下而上”关注龙头企业成长性：头部生猪养殖企业出栏量加速增长趋势（或规划）明确，成长性凸显，未来应是“以量补价”。当前生猪养殖板块优质个股长期投资机会仍建议把握，关注牧原股份、新希望、正邦科技。
风险提示：生猪养殖相关上市公司出栏量不及预期、养殖疫情再次发生等。
