核心观点：

汇率带动核心资产重估，低估值地产修复可期。疫情后中国经济修复的相对速度更快，过程更加连续，对汇率形成支撑。中美经济预期差异扩大，支撑人民币持续走强，人民币资产获得价值重估机会。对于核心资产而言，地产是低估值、高稳定性、高股息率的优质资产，稳定的收益能力和性价比使地产行业对长期资本始终具备较强吸引力。

疫情冲击下，需求端复苏表现强劲。20年面临棚改退出及疫情冲击“, 房住不炒”定调不变，在适当的政策调整及货币支撑的情况下，需求表现迅速复苏，体现出行业长期韧性。预计21 年全国销售面积同比增长2%，金额同比增长7%。供给端方面，预计全年开工面积同比增长1%，施工投资支撑下投资具备韧性，预计21 年施工投资、土地投资分别增长5%、3%，全年增长4%，竣工同比增长6%。

土地质量改善，行业具备系统性纠偏机会。20 年土地财政收入预计将达到8 万亿。从土地质量角度来分析，虽然整体地价增速依然高于房价，主要因为土地高价区域出让占比提升所致，同价位区间数据研究表明多数区域房价增速高于地价。排除配建规模对土地质量的影响我们对5.4 万宗宅地毛利率进行测算，主要有两点结论：（1）764 宗样本宅地配建比例显示，17 年以来整体配建比例逐年下降，17-19 年主要是非核心区域，20 年扩大至核心区域；（2）考虑配建影响的40 城拿地毛利率20 年上升至25.1%，较19 年上升1.8pct。利润率改善将体现在业绩层面，地产企业的经营利润表现已经出现边际改善。

融资新政促进供给侧改革，行业竞争格局优化。地产行业的去杠杆政策已经持续超过3 年的时间，融资新政从渠道管控到“因企施策”，促进供给侧改革。新规对行业有息负债总量影响并不大，重点是金融资源的再分配，头部优秀企业的影响力也将会进一步扩大，市占率水平在现在的基础之上还将继续提升。当前不同分级的企业已经出现分化，在20 年9 月之后，红档和橙档企业拿地力度有明显下降。

关注企业的资源储备及能力储备。融资新规推动行业供给侧改革，出清“落后产能”。企业优先“降档”以获取更多资源，同时提升资源使用效率，加强自身能力储备。融资新规对具备管理红利的公司而言是难得的发展机遇。综合销售业绩成长性以及当前估值，建议关注21 年销售增长确定性较强个股。

风险提示。“三道红线”融资新政存在不确定性；行业政策面调控力度加大，库存累积，景气度存在下行风险；融资环境进一步收紧。