投资要点

事件：2024 年前三季度公司实现营业收入56.43 亿元，同比减少1.22%；归母净利润9.22 亿元，同比增长3.82%；扣非归母净利润9.05 亿元，同比增长12.23%。

2024Q3 单季度扣非归母同增16%，降本增效毛利率同比+4.88pct 至37.89%。2024Q1-3 营收同比下降主要系工程和燃气板块收入下滑，公司持续降本增长，销售毛利率33.90%，同比+1.65pct，销售净利率18.31%，同比+0.66pct。2024Q3 单季度营收16.97 亿元，同比-7.77%，环比-5.40%，归母净利润3.17 亿元，同比+4.69%，环比+12.77%，扣非归母净利润3.02 亿元，同比+15.82%，环比+7.88%，销售毛利率37.89%，同比+4.88pct，销售净利率20.85%，同比+2.52pct，运营效率持续提升。

降债控费，2024Q1-3 财务费用同降25%。2024 前三季度，公司期间费用同降7.49%至6.38 亿元，期间费用率同降0.77pct 至11.31%，其中销售、管理、研发、财务费用同比分别增加0.76%、减少1.49%、增加0.87%、减少25.39%至1.56 亿元、2.44 亿元、0.90 亿元、1.47 亿元；销售、管理、研发、财务费用率分别上升0.05pct、下降0.01pct、上升0.03pct、下降0.84pct 至2.77%、4.33%、1.60%、2.60%。受益于可转债转股，负债率下降，利息费用减少，截至2024Q3 末公司资产负债率58.53%，同比-4.38pct，较年初-2.33pct，2024Q1-3 利息费用1.79 亿元，同比-5.56%。

资产周转率及权益乘数下降，2024Q1-3 加权平均ROE 同降1.22pct 至10.82%。公司加权平均净资产收益率同比下降1.22pct 至10.82%。对ROE 采用杜邦分析可得，2024 年前三季度公司销售净利率为18.31%，同比上升0.66pct，总资产周转率为0.24（次）,同比下降0.02（次），权益乘数从2023 年前三季度的3.00 下降至2024 年前三季度的2.79。

2024Q1-3 经营性现金流净额与资本性支出差额收窄。2024Q1-3，公司1）经营活动现金流净额13.76 亿元，同比-2.77%，收现比90.94%，同比-10.21pct，净现比1.33，上年同期为1.40，应收账款周转天数100.16，上年同期为79.83；2）投资活动现金流净额-15.74 亿元，上年同期为-20.62 亿元，其中购建固定无形和其他长期资产支付的现金15.84 亿元，同比-23.79%；3）筹资活动现金流净额2.95 亿元，同比-57.56%。以“经营性现金流净额-购建固定无形其他长期资产支付的现金”近似衡量自由现金流，2024Q1-3 自由现金流为-2.09 亿元，上年同期为-6.64 亿元。

盈利预测与投资评级：高分红兼具稳健增长，水务运营资产量价刚性，直饮水+厂网一体化打开增量空间，随着行业水价市场化改革&污水顺价推进，板块有望迎价值重估。我们维持2024-2026 年归母净利润预测11.63/12.25/12.89 亿元，同比+7.4%/5.3%/5.2%，对应PE 为10/10/9，公司承诺2024-2026 年分红比例不低于50%，按50%分红比例测算，对应2024 年股息率4.8%，维持“买入”评级。（估值日期：2024/10/27）

风险提示：资本开支超预期上行，应收风险，市场化改革不及预期等。