事件：公司发布2020 年年报，全年实现营业收入51.10 亿元，同增6.66%；归母净利润9.65 亿元，同增25.49%；扣非归母净利润9.23 亿元，同增41.61%。

单四季度，公司营收12.36 亿元，同增6.62%；归母净利润1.44 亿元，同减10.04%。2021 年一季报显示，公司实现营收5.75 亿元，同增51.86%；实现归母净利润0.02 亿元，同增110.31%。

点评：

产品销量增加叠加综合成本下降，2020 年盈利提升明显：2020 年，公司主要产品销量均有增加，其中销售水泥1456.13 万吨，同增1.79%，销售熟料318.11万吨，同增10.96%。我们测算公司水泥均价约230 元/吨，同比小幅增加0.6元/吨；成本154 元/吨，同增6 元/吨，但同口径下（剔除会计政策调整影响）同减6.7 元/吨。此外，公司费用管控能力进一步增强，同口径下销售费用率同降1.31pct，至7.35%；管理费用率同降0.53pct，至5.84%；财务费用率同降0.36pct，至0.05%。伴随综合成本下降，公司销售净利率达到20.53%，同增2.89 个百分点，为2011 年以来的最高水平。2020Q4，公司计提资产减值损失1.34 亿元，主要为固定资产减值，对单季业绩造成较大影响。

区域需求旺盛，2021Q1 业绩实现高增：2021Q1，公司营业收入达到历史最高，且自2010 年以来首次一季度实现正收益，主要得益于区域市场水泥需求旺盛，格局不断向好。2021 年一季度，宁夏地区水泥均价为324 元/吨、产量188.40万吨，较2020 年同期分别增长3.35%、74.23%，较2019 年同期分别增长4.95%、24.39%，区域水泥消费量价齐升带动公司业绩向上。

区域市场格局向好，龙头或将受益价格上涨：公司水泥销售网络覆盖宁夏全区及周边甘肃、陕西等部分地区，需求仍以基建为主，因此具有较强延续性。宁夏市场历来受蒙西电石渣水泥影响较大，随着内蒙古错峰置换逐步落地，对周边市场的压力也在缓解。宁夏地区水泥市场随着外来冲击的减弱，供需格局有望持续向好，公司作为区域龙头企业，具备更强的盈利弹性。公司2020 年度现金分红3.2亿元（含税），占当年归母净利润的33.20%，股利支付率稳定在30%以上。

盈利预测、估值与评级：基于产品价格上涨预期，我们小幅上调公司全年水泥销售均价，并上调21-22 年归母净利润预测（上调幅度分别为10.98%、14.38%）、新增23 年归母净利润预测分别为11.32、12.49 和12.97 亿元，对应EPS 为2.37、2.61 和2.71 元，故维持“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期，原燃材料价格超预期上涨，供给端出现放松。