投资要点

事件：公司2024H1 营收438 亿元，同-40.9%，归母净利润-31.3 亿元，同-123.6%，毛利率7.1%，同-27pct，归母净利率-7.1%，同-25.1pct；其中2024Q2 营收242.3 亿元，同环比-40.7％/23.8％，归母净利润-23.4 亿元，同环比-150.2%/197.8％，毛利率5.4%，同环比-21.4/-3.8pct，归母净利率-9.7%，同环比-21.1/-5.6pct。业绩符合市场预期。

硅料价格触底、行业加速出清。2024H1 公司硅料销量22.89 万吨，同增28.8%，盈利承压，主要系5 月硅价加速下跌所致。随价格现金承压，行业供给收缩，月产已降至约13 万吨，5 万吨小产能逐步出清、二三线新产能迫于现金压力具备投产条件但还未投产。公司在N 型比例大幅提升背景下，单位综合电耗降至50 度以下，硅耗低至1.04kg/Kg-Si 以内，成本保持行业领先。云南20 万吨在5 月顺利投产，目前已全面达产。此外包头20 万吨项目也稳步推进，预计将于年底前建成投产，届时产能超85 万吨。

N 型产能快速提升、技术研发行业领先。2024H1 公司电池销超35GW（含自用），其中Q2 约19GW，N 型占比达60%+。公司目前约38GWP 型产能已改造TNC 完毕，TNC 月产超80%；眉山16GW TNC 新建于2024H1 投产，双流25GW 预计将于年底前全部投产，预计年底TNC电池产能超100GW。技术上，THC 最高已达765.18W；1GW 中试线平均功率突破735W，整线A 级率超97%，碎片率低于0.5%，产线稼动能力接近理论产能100%，计划在2024 年底前输出具有通威特色的HJT+铜互连解决方案。此外，N 型TBC 组件研发功率超650W（210R-66 版型），钙钛矿-晶硅叠层电池效率最高达到33.08%。

组件出货继续高增、农牧电站业务稳健。2024H1 公司组件销18.67GW，预计全年出货50GW+。公司农牧+电站稳健发展。电站新增并网共计320MW，至6 月底累计建成54 座光伏电站，实现并网装机规模4.39GW。

费用率有所提升、经营现金转正。公司2024H1 期间费用47.4 亿，同27.4%，费用率10.8%，同增5.8pct；Q2 期间费用25.4 亿，同环比15.2%/15.7%，费用率10.5%，同环比5.1/-0.7pct；2024Q2 经营性现金流23.6 亿元，同比-87.5/环比转正；2024Q2 资本开支72.9 亿元，同环比46.3/-0.7%；2024Q2 末存货112.2 亿元，较Q1 末-0.4%。

盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，价格下行，下调盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利-50/38/65 亿（2024-2026 年前值为31/45/80 亿元），同比-137%/+177%/+71%，维持“买入”评级。

风险提示：政策不及预期，竞争加剧。