事项：

公司发布2024 年半年报，实现营收437.97 亿元，同比减少40.87%，归母净利润为亏损31.29 亿元，同比减少123.58%，扣非后净利润为亏损31.78 亿元，同比减少125.19%。2024Q2，公司实现营收242.27 亿元，同比减少40.66%，归母净利润为亏损23.43 亿元，同比减少150.18%。

平安观点：

光伏板块盈利水平大幅下滑导致亏损。上半年公司农牧板块整体平稳，收入规模下降约6%，毛利率提升0.97 个百分点至9.16%，整体的毛利贡献同比小幅增长。但光伏板块受行业供需宽松影响，产品价格大幅下降，推动收入规模和毛利率的同比大幅下滑，与此同时费用率上升且存货减值损失明显增长，导致公司上半年呈现亏损；我们估计上半年公司多晶硅和电池组件业务均处于亏损状态。

逆势扩张，大力推进多晶硅和工业硅产能建设。上半年公司多晶硅销量22.89 万吨，同比增长28.82%。云南20 万吨多晶硅项目在5 月顺利投产，目前已全面达产达标，包头20 万吨高纯晶硅项目稳步推进，预计将于年底前建成投产，届时公司多晶硅产能将超过85 万吨，规模优势更为突出。

2023 年公司分别在内蒙古达茂旗和四川广元启动建设了工业硅配套项目，预计达茂旗一期和苍溪一期工业硅项目将相继于2024 年底前建成投产，进一步强化公司多晶硅业务成本优势。

年底TOPCon 电池产能超100GW，组件销量翻倍增长。上半年公司完成超过35GW 的电池销量（含自用），同比基本持平。截至目前约 38GWPERC 产能已全部改造完毕，眉山16GW TNC 新建电池产能于上半年投产，双流25GW TNC 产能预计将于年底前全部投产，到2024 年底公司TNC 电池产能规模将超过100GW。上半年公司组件销量18.67GW，同比增长108.36%，新增开发南非、阿联酋等重要海外市场，并相继获得南非AMEA Power、西班牙Baywa、罗马尼亚GLODENI SOL AR 等海外知名客户组件订单。

积极推进TOPCon 和异质结电池技术创新。TOPCon 方面，TNC 组件通过叠加自主创新的0BB+EPT 钝化技术，最高研发功率达743.2W（210-66 版型），刷新世界纪录。异质结方面，1GW THC 中试线平均功率突破735W，整线A 级率超过97%，碎片率低于0.5%，产线稼动能力已接近理论产能的100%，公司计划在2024 年底前输出具有通威特色的HJT+铜互连解决方案，进一步巩固通威HJT 的行业标杆地位。

投资建议。考虑当前光伏行业供需形势，调整公司盈利预测（暂不考虑拟收购的润阳股份并表），预计2024-2026 年归母净利润分别为-48.64、12.11、37.82 亿元（原预测值6.49、33.63、52.52 亿元），对应的动态PE 分别为-16.9、67.7、21.7 倍。

短期来看光伏组件产业链供需宽松，各主要环节盈利水平明显承压甚至大幅亏损，公司在硅料、电池片、组件等环节技术和成本优势突出，结合卓越的精细化管理能力，有望穿越行业低谷并扩大竞争优势，维持公司“推荐”评级。

风险提示。1）国内外光伏需求受政策、宏观环境等诸多因素影响，存在不及预期的风险。（2）电池片环节技术迭代速度较快，如果新技术发展速度超预期，可能影响存量电池片产能的盈利水平。（3）组件业务竞争加剧和盈利水平不及预期风险。