本期投资提示：

事件。2016 年12 月6 日，全球乳制品拍卖网站（GDT）第177 次拍卖结束，本次拍卖GDT 总价格指数上涨3.5%，拍卖均价3622 美元/吨，总拍卖数量22472 公吨，本次拍卖中各产品除酪乳粉以外全线上涨，其中，全脂奶粉平均中标价格3593 美元/公吨，上涨4.9%，脱脂奶粉平均中标价格2570 美元/公吨，上涨1.4%。GDT 拍卖平均价格3622 美元/吨，我们按照1 美元兑换6.9 人民币折算，FAS 到CIF 中间费用按每吨1000 元计算，进口关税按10%计算，按奶粉和牛奶1:8 比例折算，进口生鲜乳价格3.57 元/公斤，高于11 月30 日国内主产区生鲜乳平均价格3.49 元/公斤。

主要进口国原奶产量略有下降。10 月份是新西兰奶业2016/17 年度的第5 个月份，属于原料奶生产的高峰期，10 月产量为303.6 万吨，比去年同期减少了17.5 万吨，同比跌幅5.5%，2016/17 奶业年度前5 个月，新西兰累计产奶量为732.6 万吨，同比下跌2.4%。

10 月份是澳大利亚2016/17 奶业年度的第4 个月份，原料奶产量处于季节性上升当中，10 月产量为99.8 万t，同比减少12.8 万t，跌幅11.4%，连续第12 个月出现同比下跌。

9 月份欧盟28 国原料奶产量为1,184.7 万吨，同比减少了36.4 万吨，跌幅3.0%，为连续第4 个月出现同比下跌。1-9 月份欧盟28 国累计生产原料奶11,745.5 万吨，同比增长1.83%。

国内乳制品产量高个位数增长，前十月大包奶粉价格仍有优势。国家统计局数据显示，10月份我国乳制品产量为265.4 万吨，同比增长7.47%，其中液体乳产量242 万吨，同比增长7.45%。1-10 月份我国乳制品累计产量为2459.9 万吨，同比增长7.52%，其中液体乳产量2253.8 万吨，同比增长8.1%。10 月份，我国进口大包奶粉19539 吨，比上月增加了3159 吨，环比增长19.3%，同比下跌0.7%。10 月份大包奶粉进口平均价格（CIF）为2432 美元/吨，比9 月下跌85 美元。1-10 月份，中国累计进口大包奶粉516282 吨，比去年同期增加了43626 吨，同比增长9.2%。1-10 月份大包奶粉进口平均价格（CIF）为2407 美元/吨，折合人民币15871 元/吨。

投资建议与盈利预测。维持个股盈利预测。目前国内生鲜乳价格已经从7、8 月份最低点3.39 元/公斤稳步回升到3.49 元/公斤，符合我们之前报告对生鲜乳价格”耐克”型走势的判断。此外11 月份我国北方天气逐步趋冷，带来北方地区产量的季节性下降，同时带动原料奶进口的季节性增加，受到天气及进口国调控的双重因素影响使得进口国原奶产量下降，将带来进口原奶价格进一步上涨，也将带动国内生鲜乳价格进一步上涨。上游牧场盈利情况将随国内生鲜乳价格回升而提升，受益标的：西部牧业、现代牧业、辉山乳业、中国圣牧；下游乳企原料采购成本将随着进口大包粉以及国内生鲜乳价格的提升而增加，参考上一轮原奶价格上涨周期，我们预计随着乳企原料采购价格上涨，成本压力增大，乳企销售费用率有望降低，推荐标的：伊利股份、三元股份、光明乳业。

风险提示。食品安全问题。