公司披露2022 年业绩，营业收入实现122.07 亿元，同比增长39.46%，归母净利实现8.21 亿元，同比增长173.28%，接近公司年报业绩预告区间上沿，符合预期。公司2022年计提资产减值损失5.14 亿元，相应减少公司2022 年归母净利润4.48 亿元。我们看好公司“纸浆+汽车+半潜”三核对公司业绩的驱动，维持公司买入评级。

支撑评级的要点

2022 年燃油成本明显上升侵蚀毛利，Q4 单季度费用增加当期净利环比下降。公司2022 年燃油成本共计27.92 亿元，较去年同期增加12.02 亿元，其中，因燃油价格上涨，导致燃油成本同比增加约10.40 亿元，因耗油量增加，导致燃油成本同比增加约1.62 亿元。公司2022 年燃油成本受燃油价格影响明显上升，对公司盈利水平造成较大影响。同时单Q4 季度看，公司实现归母净利0.51 亿元，环比下降88%，环比大幅下降原因主要系研发费用、管理费用、财务费用在Q4 明显增加，同时多用途和重吊船受集运下行影响收入有所下降。

纸浆船和半潜船收入大幅提升，两种船型毛利率因租入船增加叠加燃油成本上升出现下降。公司纸浆船和半潜船收入分别实现19.02 亿元和23.38 亿元，同比增长80.37 %和71.96%，受租入船增加和燃油成本上升的影响，2022 年纸浆船和半潜船毛利率分别为17.75%和19.36%，同比下降8.69pct 和2.99pct。

多用途船和重吊船收入稳步增长，汽车船期租水平下半年大幅提升。2022 年多用途船和重吊船收入分别实现26.63%和39.36%的增长，毛利率分别为25.57%和25.25%，同比提升1.40pct 和3.49pct。根据克拉克森数据，2023 年1-2 月2.1万dwt 多用途船运价维持在2.2 万美元/天的水平，当前集运运价指数已回到疫前水平，我们预计集运下行对多用途船和重吊船运价影响或告一段落，今年多用途船和重吊船运价有望维持在一个较高的位置。汽车船方面，下半年公司将外租的汽车船收回用以外贸航线运营，汽车船期租水平2022H1 仅为1.44 万美元/天，全年2.31 万美元/天，测算下半年大约为3.18 万美元/天，从2022 下半年开始，汽车船期租水平大幅提升。

展望2023 年，收入增长成本改善，看好公司利润端弹性。成本端：2023 年一季度，油价明显较去年回落，预计今年公司成本端或有明显改善。收入端：纸浆船方面，预计2023 全年通过框架运输方式将完成发运商品车10 万台，今年改运汽车规模增加后期租水平或有明显提升，同时今年公司纸浆船运力还将继续保持扩张，预计将为公司提供明显业绩增量。汽车船方面，2023 年随着公司自有汽车船收回投放至外贸航线，有望享受到汽车船高运价红利。半潜船受益海上钻井装置市场的繁荣，在2022 年Q4 运价运量皆有明显提升，看好公司今年半潜船市场景气度。

估值

根据公司2022 年年度报告，同时基于对公司纸浆船、半潜船、汽车船业务未来发展的看好，我们上调公司盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润为19.23/24.51/28.28 亿元，同比+134.2%/27.5%/15.4%，EPS 为 0.90/1.14/1.32 元/股，对应PE 分别7.1/5.6/4.8 倍，维持公司买入评级。

评级面临的主要风险

设备出口需求不及预期、汽车船运价下降、纸浆船改运汽车效益不及预期。