行情是时代的红利，对投资回报率本质的理解是软着陆的前提。

我们深刻反思：1）全球经济的底层逻辑从稳态向离散破碎演变；2）国际化视野与行业覆盖的不足错失牛股；3）A 股投资的本质更多的来自于市场风格的判断。4）交运物流行业的底层逻辑从需求侧向供给侧转变。2015 年以后行情从共振走向分化。当前我们处于基钦周期萧条期与海外朱格拉周期上升期。2023 年底后我们将迎来基钦周期与朱格拉周期共振，驱动交运行业再次向上。

航运：集运、油运先后迎来“牛市”，特种船是下一个吗？

1）特种船：海外朱格拉周期从2020 年下半年开始或将一直持续到2030 年，中远海特作为全球特种船运输龙头，将长期受益于中国高端制造出海。行业供给端迎来硬约束，超过三分之一多用途船将逐步被淘汰，奠定“牛市”基础。

2）油运：能源价格多轨制带来贸易套利，驱动运距拉长。重申小船好于大船，成品油好于原油，美股好于A 股大逻辑投资。建议关注TEEKAY TANKE、前线海运、Euronav、北欧美国油轮、Scorpio Tankers、Ardmore、TORM。

3）集运：运价短期硬着陆，主干航线有望迎来新一轮大型化升级，行业格局重新再平衡，端到端业务实质性迎来拐点，等待长期价值回归。建议继续配置中远海控、东方海外国际、海丰国际。

4）干散货航运：中国稳增长驱动需求恢复，长期供给增长乏力。

房地产开发资金来源与新开工面积领先于BDI 指数，23 年干散货航运市场迎来3 年维度向上周期。建议重点关注太平洋航运等。

快递：需求放缓，供给分化，产能决定市场新格局2023 年快递行业已确认由成长期切换到稳定期，未来2-3 年内产能供给超过需求，需求价格弹性难以体现，快递进入“供给为王”

时代，强大融资能力和资产持续投入才是真正提升市占率、格局优化、产生超预期收益的关键。行业固定资产规模扩张领先于市场份额2 个季度。同等市场份额提升需要的单位固定资产投资排序：中通（3-3.5%）>圆通（6-13%）>韵达（12-18%）>申通（20%）。

中通快递及顺丰控股仍是推荐中长期重点配置的标的，并关注京东物流（德邦股份）边际改善机会。

出行链：高铁、高速公路业绩与股价匹配度或优于航空机场当前航空作为一阶导，A 股股价已有明显反应。参考美股航空股价从预期回到现实后，股价走势较为充分。高铁、高速公路作为二阶导，当前股价仍未完全反应。预计疫情防控政策放开后，业绩爬坡速度较快，业绩修复带来的股价提升匹配度或优于航空。

建议关注京沪高铁、宁沪高速、深高速、粤高速A、山东高速等。

大宗商品供应链：大宗商品供应链公司与大宗商品价格紧密相关，息差不变情况下大宗商品价格上涨带来资产规模扩张。中国疫情防控政策放开后国内大宗商品有望复苏，或将迎来量升价稳新局面。建议关注物产中大、建发股份、厦门象屿、厦门国贸。