事件:

2025 年3 月29 日，华鲁恒升发布2024 年年度报告：2024 年公司实现营业收入342.26 亿元，同比增长25.55%；实现归属于上市公司股东的净利润39.03 亿元，同比增长9.14%；加权平均净资产收益率为13.05%，同比增加0.24 个百分点。销售毛利率18.71%，同比下降2.14 个百分点；销售净利率12.21%，同比下降1.08 个百分点。

其中，公司2024Q4 实现营收90.46 亿元，同比+14.31%，环比+10.26%；实现归母净利润8.54 亿元，同比+31.61%，环比+3.52%；ROE 为2.76%，同比增加0.49 个百分点，环比增加0.04 个百分点。销售毛利率15.10%，同比减少2.67 个百分点，环比减少2.46 个百分点；销售净利率9.93%，同比增加1.12 个百分点，环比减少0.95 个百分点。

投资要点:

肥料及醋酸等产品销量大幅增长，2024 年盈利提升

2024 年公司内挖潜力降本增效、外拓市场扩能增盈，运营稳中有进，全年实现营业收入342.26 亿元，同比增长25.55%；实现归属于上市公司股东的净利润39.03 亿元，同比增长9.14%。2024 年公司荆州项目全面达产，肥料、醋酸等产品产销量增加，营收及利润同比增长。2024 年公司新能源材料相关产品实现销量255.22 万吨，同比+17.12%，营业收入164.33 亿元，同比+6.19%，毛利润21.47亿元，毛利率13.07%，同比减少4.17 个百分点；肥料产品实现销量471.15 万吨，同比+44.54%，营业收入72.97 亿元，同比+28.55%，毛利润21.82 亿元，毛利率29.90%，同比减少5.17 个百分点；有机胺系列产品实现销量58.74 万吨，同比+12.62%，营业收入25.11亿元，同比-6.12%，毛利润1.64 亿元，毛利率6.54%，同比减少6.33 个百分点；醋酸及衍生品实现销量155.04 万吨，同比+116.72%，营业收入40.70 亿元，同比+98.34%，毛利润11.24 亿元，毛利率27.62%，同比增加6.67 个百分点；其他产品营业收入34.84 亿元，同比+233.37%，毛利润7.60 亿元，毛利率21.80%，同比增加2.68个百分点。

期间费用方面，2024 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.26%/0.98%/1.93%/0.64%，同比+0.04/-0.25/-0.19/+0.39pct。财务费用增加主要原因系本期子公司借款利息支出增加所致。2024 年，公司经营活动产生的现金流量净额为49.68 亿元，同比+5.36%，主要原因系产品销售收入增加导致收到的现金流入增加所致。

煤炭价格下行，2025Q1 业绩有望环比改善

2024Q4，公司实现营收90.46 亿元，同比+11.32 亿元，环比+8.41亿元；毛利润13.66 亿元，同比-0.41 亿元，环比-0.75 元；归母净利润8.54 亿元，同比+2.05 亿元，环比+0.29 亿元。受到尿素等产品价格下降影响，公司四季度毛利略有下滑。据Wind，2024Q4 尿素均价1786 元/吨，同比-27%，环比-13%，价差1001 元/吨，同比-32%，环比-20%；醋酸均价2655 元/吨，同比-18%，环比-13%，价差1877 元/吨，同比-19%，环比-17%；己二酸均价8276 元/吨，同比-9%，环比-6%，价差2293 元/吨，同比-21%，环比+15%；辛醇均价8878 元/吨，同比-27%，环比+2%，价差3440 元/吨，同比-45%，环比+4%；PA6 均价12179 元/吨，同比-12%，环比-10%，价差1100 元/吨，同比+33%，环比+25%。期间费用方面，2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.23/0.79/2.12/0.58 亿元，同比+0.02/-0.23/+0.81/+0.28 亿元，环比-0.01/+0.10/+0.17/+0.07 亿元。2024Q4 公司其他收益为0.96 亿元，同比+0.95 亿元，环比+0.41亿元，主要系增值税加计抵减额增加；资产减值损失为-0.18 亿元，同比+0.43 亿元，环比+0.36 亿元。

据Wind 数据，2025Q1 以来（截至2025 年3 月28 日），尿素均价1730 元/吨，同比-22%，环比-3%，价差1068 元/吨，同比-21%，环比+7%；醋酸均价2767 元/吨，同比-8%，环比+4%，价差2134元/吨，同比-2%，环比+14%；辛醇均价7780 元/吨，同比-36%，环比-12%，价差2508 元/吨，同比-60%，环比-27%。原材料端，榆林：坑口价：动力煤：烟煤末（Q5500，A20，V32-38，S<1）均价为586 元/吨，同比-24.51%，环比-18.63%。公司主要产品价格价差仍处于低位震荡，但受益于主要原材料煤炭价格大幅下降，公司业绩环比有望改善。

在建项目有序推进，坚持“本地高端化、异地谋新篇”方针公司统筹存量优化和增量升级，积极推进项目建设。2024 年11 月，公司蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目投产，项目产能为52 万吨/年尿素。2024 年12 月，公司尼龙66 高端新材料项目己二酸装置投产，项目产能为20 万吨/年己二酸。2025 年2 月公司酰胺原料优化升级项目投产，项目产能为饱和脂环醇20 万吨/年，副产环已烷4.28 万吨/年。公司20 万吨/年二元酸项目、BDO 和NMP 一体化项目及其它技改在建项目如期推进，为公司后继发展提供新动能。

重视股东回报，实施稳定的分红方案

2024 年半年度，公司以截至2024 年11 月14 日下午上海证券交易所收市后，在中国证券登记结算有限责任公司上海分公司登记在册的公司全体股东为对象，每股派发现金红利0.30 元（含税）。公司发布2024 年年度利润分配预案公告，拟以2024 年年度权益分派实施时股权登记日的股本为基数，向全体股东每10 股派发现金红利3.00 元（含税）。该方案拟定的现金分红总额加2024 年半年度现金分红总额合计占2024 年度公司合并报表中归属于母公司股东净利润的32.64%。公司实施持续、稳定的利润分配政策，重视股东回报。

盈利预测和投资评级

综合考虑公司主要产品价格价差情况，我们对公司盈利预测进行适当调整，预计公司2025-2027 年营业收入分别为375、412、456 亿元，归母净利润分别为44.60、50.07、57.01 亿元，对应PE 分别11、10、8 倍，公司是煤化工龙头企业，荆州基地项目有序推进，看好公司成长性，维持“买入”评级。

风险提示

宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。