本报告导读：

公司Q4 业绩符合预期，蜜胺树脂项目等投产顺利，二元酸项目、BDO 和NMP 一体化项目等稳步推进，维持增持评级。

投资要点：

维持“增持”评级。公司年报业绩符合预期，考虑到公司部分产品景气度有所下行，下调25-26 年EPS 为2.00、2.19 元（原为2.38/2.67元），新增27 年EPS 为2.47 元。参考可比公司估值和公司成长性，给予公司25 年13 倍PE，下调目标价为26.02 元（原为26.49 元）。

24Q4 业绩符合预期。公司24 年实现营业收入342 亿（yoy+25.55%），归母净利润39 亿（yoy+9.14%）；其中，Q4 单季度实现收入90.46亿元（yoy+14.31%，qoq+10.26% ），实现归母 净利润8.98 亿元（yoy+31.61%，qoq+3.52%）。盈利能力：Q4 单季度毛利率为15.10%（同比-2.67pct，环比-2.46pct)，环比下降原因为产品景气度有所下行；Q4 净利率为9.93%（同比+1.12pct，环比-0.95pct）。

部分产品景气有所承压，销量稳步增长，静待景气反转。价格方面，部分品种受行业供给扩张导致价格有所下行，2024Q4 公司肥料、有机胺、醋酸及衍生物板块吨收入分别同比-25.71%、-13.61%、-16.08%，环比-12.67%、+5.00%、-11.65%。销量方面，24Q2 公司销售产品 233.10 万吨，同比+48%，环比+11%；拆分来看，肥料、有机胺和醋酸及衍生物板块产品销量分别同比+53.3%、+7.5%、+61.9%，分别环比+46.3%、-0.4%、+14.6%。截止3 月20 日，根据百川数据测算，部分主要产品的五年维度价格、价差百分位分别为：

尿素（23.97%；39.25%）、醋酸（8.44%；1.21%）、辛醇（14.30%；12.06%）、DMC（0.68%；0.84%）、DMF（0.63%、0.47%）、己内酰胺（12.01%；1.69%）。公司部分产品景气有所承压，静待景气反转。

荆州主要在建项目顺利推进，公司项目持续建设。公司荆州基地24年实现收入74.98 亿元，净利9.19 亿元，对应净利率12.25%。考虑公司对荆州基地的参股比例为70%，测算得到24 年荆州基地贡献归母净利润6.43 亿元。扩张方面，2024 年蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目、尼龙66 高端新材料项目己二酸装置相继投产；未来的新增产方面，公司酰胺原料优化升级项目、20 万吨/年二元酸项目、BDO 和NMP 一体化项目及其它技改在建项目如期推进。

风险提示：在建工程不及预期的风险、发生安全事故的风险。