事件1：青松建化发布2023 年年报，2023 年公司实现收入/归母净利润/扣非净利润45/4.6/5.5 亿元，同比+20%/+12%/+65%。23Q4，公司实现收入/归母净利润/扣非净利润9.2/-0.45/0.43 亿元，同比+137%/-366%/+189%。公司拟现金分红1.6 亿元，分红率35%，同比-4pcts。

事件2：青松建化发布2024 年一季报，24Q1 公司实现收入/归母净利润/扣非净利润分别为4.9/-0.14/-0.17 亿元，同比-21%/-298%/-575%。

点评：

水泥业务：市占率小幅提升，毛利率保持稳定。2023 年，公司水泥业务实现收入33 亿元，同比+24%；其中，实现水泥销量817 万吨，同比+36%，主要受益于区域政策和固定资产投资回暖，新疆地区水泥产量同比+25%，公司市占率进一步提升；价格方面，水泥吨均价为405 元/吨，同比-39 元/吨。盈利能力方面，2023 年公司水泥业务毛利率为34%，同比持平，吨毛利为138 元/吨，同比-13元/吨，主要由于吨均价同比下滑较多所致。

化工业务：销量实现高增，盈利能力显著下滑。2023 年，公司化工业务实现收入8.4 亿元，同比+9%；其中实现销量24 万吨，同比+35%；实现吨均价3479元/吨，同比-19%，主要受国内PVC 价格下降影响。盈利能力方面，2023 年公司化工业务毛利率为-8.8%，同比-13.3pcts，主要由于产品价格下滑幅度较大。

2023 年，公司控股子公司阿拉尔化工PVC 销量较上年同期增加1.07 万吨，受国内PVC 价格下降影响，利润未能达到预期，阿拉尔化工较上年同期增亏1.22亿元。青松化工于2021 年12 月纳入公司合并范围，2022 年、2023 年生产销售稳步增长，2023 年销售尿素17.57 万吨，同比+43%；实现销售收入3.69 亿元，同比+32%，实现净利润0.41 亿元，同比+40%。

盈利预测、估值与评级：2023 年，青松建化水泥业务及化工业务均实现较快增长，主要受益于区域经济活跃带动下游需求；盈利能力方面，水泥业务毛利率同比持平，化工业务受产品价格下降影响毛利率转负。考虑到公司化工业务盈利能力显著下降，我们调整对公司2024-2025 年归母净利润预测至6.0 亿元（下调17%）、7.3 亿元（下调20%），新增2026 年归母净利润预测8.9 亿元。新疆地区内生经济动能充足，基建高景气度有望拉动当地水泥需求，公司作为新疆水泥龙头将持续受益。现价对应公司2024 年动态市盈率10x，维持“买入”评级。

风险提示：需求不及预期风险，行业供需格局恶化的风险，原燃材料价格继续大幅上涨的风险等。