事件：公司发布 2024 年三季报。24Q1-3，公司实现营业收入 21.56 亿元，同比+3.50%；归母净利润2227 万元，同比-84.37%；实现扣非归母净利润7422 万元，同比-48.52%。其中，24Q3 公司实现营业收入7.13 亿元，同比+2.73%；归母净利润5018 万元，同比+200.51%；实现扣非归母净利润5028 万元，同比+85.64%。

点评：

收入持续稳健，疆外表现坚挺。Q3 乳制品市场需求恢复节奏仍慢，全国原奶均价同比-14.9%，环比-5.5%。在此背景下，公司收入表现依旧稳健。分产品看，常温乳制品、低温乳制品和畜牧业产品分别实现收入3.72 亿元、2.81 亿元和1692 万元，同比分别-4.66%、+4.84%和+50.92%。分区域看，疆内和疆外分别实现收入3.25 亿元和3.47 亿元，同比分别-10.45%和+6.77%，疆外表现依然坚挺。

牛只淘汰回归正常，利润大幅反弹。受本季度牛只淘汰回归正常的影响，公司资产减值损失占比（同比-0.71pct，环比+6.25pct）和营业外支出占比（主要是处置牛只损失，同比-2.25pct，环比-5.17pct）大幅缩减，叠加毛利率的相对提升（同比+2.25pct，环比+1.88pct），使得Q3 净利润率恢复显著，达6.32%，同比+4.17pct，环比+11.66pct，归母净利润同环比均迎来大幅反弹。

经营井井有条，转债近期上市。经营层面上看，Q3 公司销售板块线上线下、疆内疆外联动开展营销，Q3 实现乳制品销量8.48 万吨，同比+13.83%；乳业板块高效生产，同时持续推进天润科技20 万吨乳制品加工项目建设；牧业板块牛只淘汰回归正常水平，饲养水平不断提升，1-9 月公司成母牛年单产达10.73 吨。此外，公司已于近期向不特定对象发行可转债9.9 亿元，已于近期配售给原股东和网上社会公众投资者，款项将用于年产20 万吨乳制品加工项目和补充流动资金。

盈利预测与投资评级：艰难时刻或已度过，业绩修复可期。公司上半年加快牛只淘汰进度，当前牛只淘汰已回归正常水平，推动业绩回升。展望明年，在需求端有望恢复和原奶供需有望逐步平衡的背景下，我们认为公司业绩有望逐步迎来修复。我们预计公司2024-2026 年EPS 为0.02/0.14/0.42 元，分别对应2024-2026 年399X/61X/20X PE，维持对公司的“买入”评级。

风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧，扩产不及预期