2024 年04 月29 日，天润乳业发布2024 年一季度业绩报告。

投资要点

营收基本持平，利润端短期承压

公司2024Q1 总营收6.41 亿元（同增1%），归母净利润0.05亿元（同减92%），利润端短期承压，主要系消费需求提振偏弱/乳制品市场价格战激烈/原料奶价格与牛只销售价格阶段性下行所致。2024Q1 毛利率同减4pcts 至16.43%。2024Q1销售/管理/财务费用率分别为5.72%/4.14%/1.60%，分别同增0.1pct/1pct/1pct，整体来看费用率上行，预计系收购新农乳业/疆外市场开发所致。综合来看，2024Q1 净利率同减9pcts 至0.08%。公司当前加快淘汰牛只销售，优化牛群结构，后续生产效益有望提升，为盈利端改善奠定基础。

疆外市场逆势开拓，修炼内功静待市场改善

分产品看，2024Q1 常温乳制品/低温乳制品/畜牧业产品/其他产品营收分别为3.63/2.40/0.31/0.04 亿元，分别同比+3%/-2%/+10%/+74%，常温乳制品表现优于低温乳制品。分销售模式看，2024Q1 经销/直销渠道营收分别为5.63/0.74 亿元，分别同比+4%/-17%。截至2024Q1 末，公司总经销商955家，较年初净增加25 家，其中疆内/疆外经销商数量分别净变化-3/+28 家，疆外经销网络建设持续发力。分区域看，2024Q1 疆内/疆外营收分别为3.71/2.67 亿元，分别同比-1%/+4%，疆内市场表现稳定，疆外市场稳步增长。公司依托新疆地区的优质奶源，推出具有地方特色的产品，在疆外市场具有明显的差异化优势，山东齐源重点打造核心样板市场，辐射带动周边省份。

盈利预测

我们看好公司疆内市场乳制品龙头地位巩固，疆外扩张持续进行中，新农并表影响有望逐步减弱。根据一季度报，预计2024-2026 年EPS 分别为0.55/0.68/0.80 元，当前股价对应PE 分别为17/14/12 倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、原材料上涨风险、低温产品增长不及预期、竞争进一步加剧、产能建设进度不及预期等。