事件概述

2024H1 公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为10.81/0.44/0.22/-1.06 亿元、同比增长-1.33%/-5.77%/-39.91%/-1076.15%，扣非净利降幅高于收入主要由于其他收益与投资净收益减少、销售费用提升、资产减值损失增加。非经主要为非流动性资产处置损益（24H1/23H1 为0.20/-0.02 亿元，24H 为出售印染车间不动产收益）、政府补助（24H1/23H1 为0.08/0.20 亿元）。经营现金流为负主要由于应付账款减少、投资损失、处置资产损失。24Q2 单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为4.31/0.30/-0.08/0.01 亿元、同比增长-2.2%/-80.7%/亏损/转正。

2024H1 每10 股拟派发现金红利0.1 元，分红率为51.84%，年化股息率为0.1%。

根据公司战略发展规划，为进一步优化资产结构、盘活存量资产，公司拟向金港启笛出售公司物流配送中心相关资产，交易价格确定为5.56 亿元。7 月4 日公司公告，公司控股股东红豆集团一致行动人红闳服饰拟以自有资金，通过大宗交易平台，拟在6 个月内增持5000-8000 万元。8 月12 日，公司公告董事长变更，原副董事长周宏江先生为公司董事长，有望带领公司从区域优势向全国领先发力。

分析判断:

核心男装业务逆势增长，直营、加盟店效均快速增长。2024H1 公司服装/坯布/其他业务收入分别为10.19/0.22/0.27 亿元、同比增长0.64%/268.18%/-11.74%。（1）分品牌看，核心业务HOdo 男装/贴牌加工服装分别实现营收7.90/2.29 亿元、同比增长2.96%/-6.61%。（2）分线上线下看，线上/直营/加盟收入分别为2.45/3.57/1.99 亿元、同比增长-7.54%/19.03%/-9.87%；截至2024H1 末公司拥有门店1005 家（直营/加盟分别为482/523 家）、同比增长9%（直营/加盟分别增长16%/3%），2024H1 净开店3 家（直营/加盟净开店-1/4家），其中加盟转直营店7 家；由此推算，半年直营店效为74.11 万元、同比增长31%；半年加盟单店出货38.10 万元、同比增长18%。（3）2024 年上半年，“红豆 0 感舒适衬衫”销量快速突破，销售件数实现同期增长 27%。

毛利率创新高主要来自直营贡献，净利率下降主要由于销售费用率提升、投资收益与其他收益下降。

（1）2024H1 公司毛利率41.05%、同比提升3.85PCT，毛利率提升主要由于直营毛利率提升、毛利率较低的贴牌收入占比下降。服装/坯布/其他业务毛利率分别为42.06%/7.99%/32.42%，同比提升3.35/-7.27/1.28PCT；其中HOdo 男装/贴牌加工服装的毛利率分别为47.58%/22.97%、同比提升0.08/11.85PCT；分渠道来看，线上/直营/加盟的毛利率分别为49.57%/ 63.61%/ 28.36%、同比提升-1.63/3.62/-5.54PCT。（2）2024H1 公司净利率为4.09%、同比下降0.19PCT，扣非净利率为2.1%、同比下降1.32PCT； 从费用率看，2024H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为28.92%/7.84%/0.82%/1.69%、同比增加2.66/-0.33/-0.38/0.40PCT。2024H1 投资收益/收入为2.80%、同比下降1.62PCT；其他收益/收入占比减少0.78PCT 至0.9%，主要由于政府补助减少52.9%至0.08亿元；资产减值损失/收入为同比下降0.63PCT 至-0.81%；所得税/收入下降0.16PCT 至1.46%。（3）2024Q2 公司毛利率41.5%、同比提升4.4PCT，净利率0.7%，同比下降2.8PCT，毛利率提升而净利率下降主要由于投资收益、其他收益占比下降、资产减值亏损占比提升；从费用率看，2024Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为31.3%/9.2%/0.9%/1.8%、同比增加-0.2/1.1/-0.5/0.2PCT; 投资收益/收入为3.9%、同比下降5.0PCT；其他收益/收入占比减少2.8PCT 至0.6%；资产减值损失/收入为同比转亏，下降-1.1PCT 至-0.7%。

关注公司去库存进度。2024H1 末存货为2.72 亿元，同比增长42.76%，存货周转天数为84 天、同比增加40天。应收账款为5.61 亿元、同比下降1.97%，应收账款周转天数为94 天、同比减少10 天。应付账款为4.25亿元，同比提升6.8%，应付账款周转天数为157 天、同比增加23 天。

投资建议:

我们分析，（1）在今年终端消费信心不足、叠加天气影响客流下滑背景下，公司男装主业能保持正增长实属不易，我们也判断消费降级背景利好公司定位性价比产品的销售。公司以系统性舒适推进渠道升级，打造舒适男装门店形象，战略上公司先在大本营无锡打造好样板城市并复制、推广至全国；（2）公司定位经典舒适男装，陆续打造爆款新品，0 感舒适衬衫打响第一枪，销量快速突破，销售件数实现同期增长 27%，并持续打造鹅绒服、加一裤等其他新品。

考虑终端消费信心不足，下调收入预测，但考虑存在资产处置收益、上调净利预测：下调24-26 年收入预测25.52/28.77/31.93 亿元至23.87/25.06/26.66 亿元；上调24-26 年归母净利预测0.46/0.60/0.76 亿元至0.60/0.70/0.83 亿元，对应上调24-26 年EPS 0.02/0.03/0.03 元至0.03/0.03/0.04 元，2024 年8 月27 日收盘价2.07 元对应 24-26 年PE 分别为79/68/58X，维持“增持”评级。

风险提示

开店不及预期风险；线下店效恢复低于预期风险；系统性风险；