业绩篇:景气高点确立,明年业绩下滑概率较大

年初以来煤价持续下行,上半年秦皇岛 5500 大卡平仓价同比降 16.4%至 449 元/吨,当前时点价为 386 元/吨,若考虑后续小幅反弹,假设下半年均价 410 元/吨,全年降幅约16.9%至 430 元/吨。利用小时方面,前 6 月/前 7 月火电降幅分别为 9.1%/9.3%。此外上网电价自 2015 年 4 月 20 日开始下调;利率持续下行,去年底以来已下降 115BP。煤价大幅下跌、利率下行对冲利用小时下行及电价调整负面影响,目前大多数电力公司已公布半年报,上半年主流火电公司业绩同比增 17.2%, Q2 单季同比增 16.9%、环比增 11.5%,超出市场预期;考虑到 Q4 电力公司计提减值准备同比或大幅降低,预计全年业绩仍有望较好。展望 2016 年,利用小时或持续下行(我们的盈利预测中假设-3%),煤价跌幅有限( 我们的盈利预测中假设均价与今年持平),而利率下行将是有利因素,综合影响下,明年业绩或下跌 10%左右。就电价再次调整的可能性,考虑到今年煤价大幅下跌,明年再次下调存在可能;若下调 0.02 元/kWh,则对应火电股明年业绩下调幅度约 15%~20%。

估值篇:高分红能力,股息率支撑估值

就目前估值看,主流火电股 15 年估值约 8~12 倍, 16 年估值约 9~13 倍,静态 PB 约1.5~2.0 倍。目前国内资金利率呈下行趋势,一年期定存利率为 1.75%,十年期国债利率约3.5%左右;而电力股以龙头公司华能国际为例, 预期 50%分红对应股息率约 5.9%,具有较强吸引力,即使考虑可能存在的电价调整影响, 2016 年 EPS 预测下滑至 0.7~0.8 元,对应股息率也在 4.0%~4.6%,具有较强安全边际。