核心观点：

有色金属：节能降碳推动向“以质图强”转变，关注高自给率的绿色铝企业。据中国政府网，2024 年05 月29 日国务院印发《2024—2025年节能降碳行动方案》。（1）铜：缓解铜冶炼产能过剩压力，铜精矿、阴极铜均紧缺，支撑铜价高位。从严控制铜等冶炼新增产能，有利于防止铜冶炼行业进一步供给过剩、企业利润下滑。但从长期看，印度等新兴市场需求增长潜力较大，铜矿供给紧张，因此，国内铜冶炼企业控制新增产能的影响有限，整体铜精矿、阴极铜均紧缺，支撑铜价高位。关注：江西铜业、云南铜业、铜陵有色、洛阳钼业（A+H）、紫金矿业（A+H）、金诚信等。（2）铝：氧化铝产能受约束，关注高自给率的绿色铝企业。从严控制氧化铝新增产能，新建和改扩建氧化铝项目能效须达到强制性能耗限额标准先进值。节能降碳约束氧化铝产能，预计氧化铝价格中枢提升。对于电解铝行业，严控新增产能的方向不变，通过节能降耗推动行业高质量发展，关注原材料自给率高、绿电比例高的铝企业，关注中国铝业（A+H）、中国宏桥（H）、云铝股份、天山铝业、神火股份、焦作万方等。

钢铁：节能降碳推动将新一轮去产能，关注绿色环保的优质龙头钢企。

《2024—2025 年节能降碳行动方案》首次提出：（1）“十四五”前三年节能降碳指标完成进度滞后的地区，“十四五”后两年原则上不得新增钢铁产能。（2）新建和改扩建钢铁冶炼项目须达到能效标杆水平和环保绩效A 级水平。据中钢协，2022 年高炉、转炉工序达到标杆水平的产量占比为3.35%、12.93%。离《2024—2025 年节能降碳行动方案》要求的到2025 年底，钢铁行业能效标杆水平以上产能占比达到30%，仍有较大差距，在目前钢铁行业弱盈利的背景下，新建、改扩建冶炼项目的投资意愿下降，能降碳指标完成进度滞后的地区在2024-2025 年难以开展产能置换，即节能降碳推动将新一轮去产能。

虽然短期钢企的环保投资、运行成本较高，但从长期看，节能降耗仍可降本增效，甚至获得绿色低碳溢价。继续实施粗钢产量调控有利于减轻供过于求和成本压力，提升钢企盈利，后期环保投资少、产品结构优、分红较高的龙头钢企更为受益。关注华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、新钢股份、方大特钢等。

风险提示。对产能产量约束低于预期。企业环保投入、运行成本超预期。下游需求不及预期，转移环保成本能力低于预期。