报告起因

15 年油价大跌，丙烷脱氢价差相比13、14 年显著收窄，盈利往往也集中在2、3季度丙烷淡季、价格较低时。但展望未来，我们认为PDH 行业将进入新一轮景气周期，甚至有望超越11 年的历史高点，单吨盈利达到2000 元。

投资要点

油煤成本大幅上涨：丙烷脱氢的竞争性路线主要是油头化工和煤化工，16 年下半年随着煤炭和甲醇价格的大幅上涨，西北煤化工和沿海MTP 成本分别提升了1134 和2080 元/吨。而今年我们预计油价中枢将提升至65 美元/桶左右，对应油头化工成本提升1922 元/吨。综合而言，MTP 作为边际产能可以维持的丙烯价格为8500 元/吨。

丙烷价格维持低位：我国丙烷主体还是用于燃气，在燃气领域其主要竞争对手为天然气，尤其是进口LNG。而LNG 到2020 年以前供给都会严重过剩，这也会持续压制丙烷价格，17 年价格中枢预计很难超过3500 元/吨；石化轻质化将带来丙烯供给收缩：17 年后美国和欧洲将投产海量乙烷脱氢产能，与油头装置不同，其几乎不副产丙烯，预计将减少520 万吨丙烯供给。

而未来两年全球新增丙烯产能至多只有434 万吨，丙烯供需将非常紧张。参照11 年的经验，预计即使是MTP 工艺也将获得500 元/吨的盈利。对应丙烯价格为9000 元/吨，丙烷脱氢价差为4400 元/吨，单吨盈利为2000 元。

投资建议：

我们非常看好丙烷脱氢未来两年的盈利前期，具体受益标的为东华能源（002221，增持）、海越股份（600387，买入）、卫星石化（002648，买入），丙烷脱氢价差每扩大1000 元对应的EPS 弹性为0.69、0.67 和0.48。

风险提示

乙烷脱氢投产低于预期。

甲醇、油煤价格大幅下跌。