报告摘要:

油价进入上升通道,丙烷丙烯价差扩大,PDH迎来投资机会。

中国过去5 年的需求持续下降,从占全球需求增量的50%下降到30%左右,同时美国页岩油在技术进步推动下,产量不断攀升,造成供需失衡。世界原油产量增量的一半来自于美国页岩油,而50 美元每桶的油价让许多页岩油公司濒临破产。随着页岩油产量的削减,油价会在反弹后进入上升通道,预计Brent 原油价格的主要运行区间为60~80 美元。2015 年一季度丙烷与丙烯平均价差为340 美元,步入4 月份价差扩大至459 美元,PDH 盈利能力进一步增强。

丙烯需求缺口在扩大,下游需求增长强劲。

过去几年,国内丙烯市场需求缺口不断扩大。2013 年我国丙烯产量为1903 万吨,表观消费量为2167 万吨,缺口为264 万吨,自给率为88%。从增速看,过去2011~2013 年丙烯产量平均增速为10%,表观消费量增速为12%,消费增长略高于产量增速。与此同时,丙烯进口量平均增速为20%。作为丙烯最主要需求的聚丙烯目前年供需缺口约350 万吨,由此可见我国丙烯缺口约达600 万吨。丙烯下游产品中聚丙烯、丙烯腈和环氧丙烷的消费占比未来分别为60%,11%,9%,合计占80%,未来几年聚丙烯、丙烯腈和环氧丙烷的原料需求年均增长分别为30%、10%和20%,合计预计丙烯需求的增长率在20%以上。

PDH竞争优势明显,或将重塑行业格局

目前制丙烯工艺主要有石脑油裂解,丙烷脱氢以及煤制丙烯等。存量丙烯50%以上来自石脑油路线。据不完全统计,2015 年预计新增丙烯产能1796 万吨,其中丙烷脱氢路线超过700 万吨,是投放产能的主要来源。在油价逐步反弹的背景下,原油路线经济性完全处于劣势。以大庆石化投资125 亿元的80 万吨/年制乙烯项目为例,吨丙烯利润为-1091 元。煤制烯烃投资大、耗水量大,目前的高盈利水平也并没有完全计算生态环保成本,政府对煤化工项目审批十分谨慎,未来产能投放将会低于预期。丙烷脱氢装置流程简单、产品质量高、丙烯产量大、副产品附加值高。我国第一套投产的丙烷脱氢装置是天津渤化投资37.5 亿的60 万吨丙烷脱氢制丙烯项目,吨丙烯净利润为1798 元。综合来看,是当前最优的制丙烯工艺。

投资标的:强推东华能源、卫星石化、万华化学

随着油价进入上升通道,丙烷丙烯价差扩大,PDH 迎来行业整体投资机会,A 股PDH 相关个股的投资逻辑如下:东华能源是华东地区最大的LPG 贸易商,对丙烷脱氢制丙烯工艺中主要原料丙烷有很强的成本控制能力;卫星石化国内碳三产业链全覆盖,终端产品价格优势;万华化学是国内MDI 龙头,PDH 等有望成为公司业绩新的增长极。另外可以关注国企改革预期强烈的中国神华与受益油品升级的海越股份。

风险提示

上下游产品价格出现超预期的波动