事件：

公司发布2023 年报，2023 年实现收入166.46 亿元，同比减少2.90%，归母净利润14.43 亿元，同比减少3.99%，扣非归母净利润13.74 亿元，同比减少3.18%，EPS（基本）0.76 元，符合市场预期。其中，四季度单季实现收入39.95 亿元，同比减少3.28%，归母净利润3.59 亿元，同比减少4.54%，扣非归母净利润3.25亿元，同比增长7.34%。

点评：

业绩符合预期，费用管控得当。2023 年收入端稳健经营，化学制剂实现收入87.14亿元，同比减少 5.55%，其中吸入制剂收入17.41 亿元（YOY+48.35%）；化学原料药及中间体实现收入50.45 亿元，同比减少3.50%；诊断试剂及设备实现收入6.59 亿元，同比下降8.92%；中药制剂实现营业收入18.05 亿元，同比增长39.24%；保健食品实现营业收入1.96 亿元，同比增长61.56%。2023 年公司毛利率62.16%，下降1.37 个百分点。期间费用率39.78%，下降2.99pp，其中销售费用率26.64%，下降2.24pp，管理费用率5.59%，下降0.20pp，研发费用率9.98%，下降0.18pp，费用率整体有所收窄。

吸入制剂收入快速增长，妥布霉素值得期待。公司呼吸领域2023 年实现销售收入快速增长，在吸入制剂领域布局完善且进度均靠前。23 年末，妥布霉素吸入溶液被纳入国家新版医保目录，24 年有望实现渗透率的显著提升。在研品种丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液、马来酸茚达特罗吸入粉雾剂推进顺利；沙美特罗氟替卡松完成III 期临床，国内新规发布后提交上市申请；TG-1000 胶囊启动III期临床，有望持续为呼吸板块贡献业绩弹性。

盈利预测与估值评级。公司呼吸制剂管线正在加速兑现，考虑到费用加大、原料药价格影响等因素，我们下调24~25 年归母净利润预测为14.43/15.99 亿元（原值为20.41/23.44 亿元，分别下调29.30%/31.78%），新增26 年归母净利润预测为17.64 亿元，对应24~26 年EPS 分别为0.77/0.86/0.95 元，对应P/E 为14/13/12 倍，考虑到公司在吸入制剂领域的领先地位，核心品种有望于24 年放量且后续管线梯队有序，维持“买入”评级。

药品带量采购风险，审批政策风险，原料药价格波动等