事件：3 月28 日，公司发布2024 年年报，全年实现营收238.8 亿元，YOY-17.7%；归母净利润10.4 亿元，YOY -44.8%；扣非净利润8.3 亿元，YOY-43.1%。业绩表现略低于市场预期。原因是2024 年公司航空防务装备需求释放不及预期，民用航空及汽车产品营收显著增加不足以抵消其下滑。我们点评如下：

需求承压4Q24 亏损；2025 年营收计划+1.6%。1）单季度：公司4Q24实现营收73.1 亿元，YOY -11.6%；归母净利润-1.6 亿元，转亏，4Q23 为2.4亿元；2）利润率：2024 年，公司毛利率同比下滑1.6ppt 至28.2%；净利率同比下滑2.4ppt 至5.0%。3）经营计划：2025 年，公司预计实现营收242.71 亿元，YOY +1.64%，其中防务业务营收根据行业整体情况预期略增，民用航空业务营收保持增长态势。

深度参与C919 项目；与低空头部企业形成合作。分产品看，2024 年，公司：1）航空产品：实现营收195.2 亿元，YOY -21.1%，毛利率同比下滑1.13ppt至29.0%；2）非航空防务产品：实现营收8.7 亿元，YOY -18.8%，毛利率同比下滑5.27ppt 至24.1%；3）现代产业及其他：实现营收34.8 亿元，YOY +9.1%，毛利率同比下滑0.08ppt 至24.9%。经营分析：1）公司参与了C919、AG600、MA700 研制，建立了民机机载系统研制体系，多家子公司为C919 项目配套供应商。2）公司支撑中航工业打造了系列无人机/eVTOL 平台，2024 年累计投入科研资金近亿元，形成了较为完整的低空机载产品谱系。公司所属子公司已与多家低空经济领域头部eVTOL 企业形成系统级、部件级配套合作，提供满足适航标准的机载计算机、航空电子、传感器、电源动力、机电作动成熟产品。

2024 年费用率有所减少；经营净现金流受回款滞后影响较大。2024 年公司期间费用率同比减少0.2ppt 至21.6%：1）销售费用率同比减少0.2ppt 至0.8%；2）管理费用率同比增加0.4ppt 至8.9%；3）财务费用率为0.4%，去年同期为0.3%；4）研发费用率同比减少0.5ppt 至11.5%。截至2024 年末，公司：1）应收账款及票据278.2 亿元，较年初增加4.9%；2）预付款项4.4 亿元，较年初减少19.3%；3）存货156.5 亿元，较年初增加12.6%；4）合同负债13.8亿元，较年初减少42.8%。2024 年经营活动净现金流为-19.9 亿元，2023 年为-10.2 亿元，主要系货款回收滞后所致。

投资建议：公司作为航空机载系统研制生产的国家队和各类型传感器开发的主力军，持续推动先进科技向新质生产力转化，向航空防务装备新质战斗力集成。

我们预计，公司2025~2027 年归母净利润分别是11.15 亿元、13.13 亿元、15.04亿元，当前股价对应2025~2027 年PE 分别是51x/43x/38x。我们考虑到公司的航空平台多项重要系统的主要供应商地位，维持“谨慎推荐”评级。

风险提示：下游需求不及预期、产品价格波动等。