事件：公司发布2023 年年报及2024 年一季报，2023 年公司营收13.17 亿元，同比+15.38%；归母净利润0.93 亿元，同比-7.39%；扣非净利润0.72亿元，同比-4.07%。24Q1 营收3.87 亿元，同比+51.12%，环比-7.04%；归母净利润0.25 亿元，同比+38.59%，环比+36.67%；扣非净利润0.20 亿元，同比+22.96%，环比+210.83%。
24Q1 业绩高增长，三大业务协同发力：2023 年公司利润端下滑主要系参股公司储翰科技受到行业景气度和价格竞争等外部因素的影响，导致产品销售收入和利润下滑，进而影响了公司的投资收益亏损2,073.62 万元，比上年同期盈利1,333.95 万元减少3,407.57 万元。剔除该影响，公司实际归母净利润同比+30.74%。23 年业务结构： 电力设备/军工/电子材料分别营收7.40/3.29/0.44 亿元，同比+7.83%/34.13%/105.12%。2023 年公司毛利率为26.70%，同比-0.21pct；净利率为8.54%，同比-1.98pct。24Q1 毛利率为20.24%，同比-6.09pct，环比-7.38pct；净利率为6.41%，同比-0.81pct，环比-0.70pct 。费用方面， 23 年销售/管理/研发/财务费用率分别为3.48%/7.28%/4.52%/0.60%，同期变动分别为-0.11/-1.47/-0.22/+0.55pct，财务费用增长主要系本期短期借款增加以及增持易格机械股份的并购贷款利息支出增加所致。
电力业务受益国家电网建设+海外电力设备更新周期，军工业务有望延续高增长：1）电力业务：①23 年公司通过加强国网、南网等重点客户的深度合作，积极下沉用户工程市场。此外，公司紧抓海外电网更新换代机遇，积极布局业务出海，真空灭弧室产销规模突破百万，40.5KV 及以上高压真空灭弧室产品销售收入实现了显著增长，进一步巩固市场领先地位。126kV 真空灭弧室研制成功，同时，根据客户要求顺利完成252kV 真空灭弧室及252kV 双断口环保型GIS 用灭弧室的产品开发，根据23 年年报，样品已提交客户验证中。②新型电力及新能源成套设备在海上风电、柔性直流电系统、环保型高压真空断路器等方面均有所突破，进展顺利。③大功率射频电子管：公司研制的兆瓦级四极管在可控核聚变领域填补了国内空白；公司开发的多个型号大功率电子管，顺利通过客户的验证及实现批量供货，成功运用于国产光刻机等半导体加工设备领域；500kW 大功率电子管，成功实现百分之百国产化应用需求。受益于国家电力建设需求及海外电力设备升级需求增长，我们 看好未来公司电力业务有望稳步上升。2）军工业务：23 年易格机械营收2.01亿元，同比+27.31%；归母净利润4,839.66 万元，同比+73.89%。精密铸造、精密机械制造、总装、总调一体化优势凸显，航空航天飞行器精密结构件业务持续高增长。西安睿控23 年营收1.30 亿元，同比+45.88%；归母净利润2,192.75 万元，同比+23.24%。发挥国产化技术优势，积极推进产品终端应用拓展，智能嵌入式计算机业务实现快速增长。
募投项目加速落地，氮化铝业务蓄势待发：2023 年公司实现氮化铝粉体年化产能240 吨，产品良率90%以上，粉体品质及产业规模达到国内领先水平，打破了国外行业巨头的技术封锁和产品垄断，成功实现氮化铝粉体国产替代，并成为国内首家具备全产业链商用氮化铝粉体—基板—结构件—HTCC 与高端功能器件产品量产能力的企业。1）氮化铝基板：一期项目设计产能已达产，产品良率达80%以上。目前产品在下游LED、激光热沉、IGBT 等领域七十余家电子企业通过了验证及实现供货，已成为国内氮化铝基板主要供应商。2）氮化铝HTCC：完成了自主原材料配方体系的开发、自主浆料体系的开发，产品陆续通过国内外部分客户的认证及实现小批量供货，高精密氮化铝功能器件、芯片封装管壳等产品已应用于新能源汽车、军工等领域，目前年化产能已达5 万片。3）半导体领域结构件：一期项目设计产能已达产，产品已通过国内外五十余家客户的认证，公司所生产的大尺寸结构件已广泛应用于半导体产业的光刻工艺、刻蚀工艺、薄膜工艺、离子注入等工艺中。4）光伏产业材料替代：结合客户需求完成四个氮化铝材料替代新品的开发及交付验证，其中两个产品已经光伏头部客户验证通过并实现批量供货，剩余两个产品正处于验证中。
维持“增持”评级：公司积极把握国家电网建设加速+海外电力设备更新迭代机遇，配合客户需求不断开发新产品、新市场，持续巩固电力业务产品的市场优势地位，我们看好未来电力业务有望稳健增长。军工业务深耕“弹、机、舰”领域，多订单、项目陆续落地，产业一体化优势稳步释放。氮化铝粉体成功实现国产替代，募投项目加速落地，未来产能顺利释放有望给公司业绩带来较大增量。三大业务有望高效联动，发挥产业协同效应，预估公司2024-2026 年归母净利润为1.73 亿元、2.50 亿元、3.20 亿元，EPS 分别为0.21 元、0.30 元、0.38 元，对应PE 分别为32X、22X、17X。
风险提示：宏观经济环境波动风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险，原材料价格波动风险。
