商务渠道去库存接近尾声，明年业绩反弹

目前商务渠道销售的品种主要是丁桂儿肚脐贴和心脑血管片剂产品，前者12 年-15 年分别实现收入3.2 亿、3.9 亿、5.2 亿、5.4 亿，同比增长-12%、24%、33%、4%。公司目前实施销售策略从传统的渠道驱动型向终端拉动转变，从15 年Q4 开始消化渠道库存，故15 年全年增速较14 年下降，且16 年继续下滑，预计发货2 亿，下滑63%。5 月末公司商务渠道库存约5亿，9 月末消耗至2.4 亿，其中丁桂儿肚脐贴存量1.8 亿，按每月终端消耗4000 万，留存3 个月的渠道库存，预计17 年发货4.2 亿，增长110%，业绩逐步恢复。消肿止痛贴在春播计划渠道中稳定增长，14-17 年预计增长率为270%、89%、30%、20%，17 年收入3.24 亿，成为另一个拳头产品。另，16 年、17 年注射液整体小幅下滑，红花下降受中药注射剂宏观环境影响下降，而硫辛酸增长强劲；心脑血管片剂预计17 年回升到15 年水平。

16-17 年新生儿高增速将促进商务渠道丁桂儿肚脐贴增速上新台阶

我们预测16-17 年全国由于二胎政策影响，新生儿同比增速将达到11.2%、11.4%，而一二线城市的增速预计更高达35%以上。目前丁桂儿肚脐贴二三线城市销量占比80%以上，逐步开拓一线城市的大型连锁药店；产品受众群体主要是6 月龄到6 岁小孩，预计新生儿增多因素将对丁桂儿肚脐贴的销量增量影响在17 年体现，提升丁桂儿肚脐贴产品增速上新台阶。

战略布局制剂国际化和处方药市场

公司目前战略是保持儿童用药稳定增长外，逐步布局处方药和创新药产品群。为此外延原料药设备技术过硬的上海轻松75%股权做准备，预期后续处方药会有外延动作，并且与法国LFB 合作引入人血白蛋白产品VIALEBEX。

创新药方面，亚宝研究院已有2 个糖尿病药（与礼来合作的糖尿病药亚格拉汀已进入国内Ⅰ期临床）、1 个败血症、1 个帕金森等7 个创新药项目，正按照计划推进。医疗服务方面，与运城红十字会医院共同筹建运城第一医院，公司投资8.36 亿元，占股80%，已获得山西发改委及卫计委通过，建成后承担运城红十字会医院及运城急救中心职能及医疗机构相关职能。

估值评级

公司17 年业绩将逐步回升，并受益新生儿的增多，预计16-18 年EPS 为0.10、0.28、0.37 元，对应PE 为106 倍、36 倍、27 倍，给予17 年50 倍PE,目标价14 元，首次给予买入评级。

风险提示：业绩恢复不及预期