事件：

2024 年11 月18 日，国家发改委发布《关于做好2025 年电煤中长期合同签订履约工作的通知》。对比2024 年电煤中长期合同签约履约工作方案，本次有以下三大变化：

1、煤企任务量方面，煤企任务量较2024 年缩小，即从不低于自有资源量80%，降至不低于自有资源量75%；

2、定价方式中，浮动价制定所衡量的价格指数除过去的NCEI、BSPI、CCTD 外，新增衡量电煤采购价格指数CECI；以及电煤中长期合同中应有明确的质量条款，供需双方在合同中明确煤质偏差结算机制，鼓励协商确定热值折算系数；

3、履约方面，由2024 年的全年足额完成履约任务修改成了2025 年的全年原则上足额履约，最低不得低于90%。

投资要点:

（1）过去三年煤炭保供工作执行较好，当前电煤库存处于中高位，基于此背景，2025 中长期合同方案一定程度上放松长协履约量和履约率，有望增加动力煤市场煤。

（2）煤中长期合同中应有明确的质量条款，鼓励协商确定热值折算系数，此次文件明确了煤质要求，一定程度上修补了漏洞，使文件得到进一步完善。

（3）此次政策延续2024 年度文件的指引方向，继续放松动力煤长协的履约，符合市场化大方向。

（4）我们认为，这原则上利好严格执行原长协机制的央企中国神华、中煤能源、电投能源、新集能源等，部分长协煤可以转化为高价市场煤，我们预计长协执行量可以从80%（80%*100%）变为67.5%（75%*90%），可以减少12.5%长协煤量。

从大方向来看，行业投资逻辑依然未变，我们预计未来几年，煤炭行业依然维持紧平衡状态，煤炭行业资产质量高，账上现金流充沛，煤炭上市公司继续呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征。建议把握低位煤炭板块的价值属性，维持煤炭开采行业“推荐”评级。重点关注：（1）动力煤弹性较大标的：兖矿能源、广汇能源、晋控煤业。（2）焦煤弹性较大标的：淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤。（3）稳健型标的：中煤能源、陕西煤业、中国神华、电投能源、新集能源。

风险提示：1）经济增速不及预期风险；2）政策调控力度超预期的风险；3）可再生能源持续替代风险；4）煤炭进口影响风险；5）重点关注公司业绩不及预期风险；6）测算误差风险。