投资建议

我们看多当前时点地产板块的投资价值。当前低估值已充分反映投资者对政策端的担忧情绪，同时政策实际运行可能存在预期差，叠加基本面韧性，共同带动地产股价值回归，建议投资者积极把握当前点位的低吸机会。重点推荐销售及盈利增长确定性强、财务安全性强或处于改善通道的优质龙头：A 股推荐保利、万科、金地、阳光城、金科、中南，港股推荐华润、世茂、旭辉、融创、越秀、宝龙。

理由

基本面延续强韧性，明年降速风险有限。我们监测的高频销售数据显示，11 月样本城市新房销售面积环比10 月增长5%，同比增长16%，增幅较10 月（+21%）小幅收窄；10 个重点城市新推盘量边际回落，同比下降46%（10 月-26%）。往前看，考虑到推盘量边际下降、去化率保持平稳，同时去年同期基数偏低，我们预计统计局口径11 月和12 月商品房销售面积同比增速将保持平稳；明年销售面积将有所降速但并不失速，今明两年商品房销售面积分别同比增长1%和下降2%。

当前政策对房地产行业整体取态保持平稳偏紧，同时在“房住不炒”和“稳地价、稳房价、稳预期”的原则下，更加注重防范市场风险及差异化和精细化的调控，我们认为当前市场低估值已充分反映政策端的负面压制。

土地市场边际降温，房企拿地毛利率现企稳迹象。11 月300 城居住用地成交面积同比增长32%（10 月同比增长76%），成交楼面均价同比下降1%（10 月同比持平），平均溢价率18%（10 月12%），流拍率4.2%（10 月4.7%）。“三条红线”

政策以来，土地市场呈现边际降温趋势，带动房企拿地利润率改善，我们跟踪的重点房企月度拿地利润率测算结果也呈现出企稳回升态势。我们预计覆盖房企今明两年结算口径利润率仍将延续每年下降1~2 个百分点，但下行速度逐渐趋缓；前端拿地利润率的改善有望带动明年销售利润率的提升和未来结算利润率边际上行。

“三条红线”对行业基本面负面影响可控，房企分化加剧。行业层面，我们判断“三条红线”政策对开工和投资增速的负面压制有限，明年新开工面积同比下降3%，投资同比增速收窄至6%。公司层面，1~11 月克而瑞口径Top10/30/50房企销售额分别同比增长6%/9%/10%（11 月单月分别同比增长10%/14%/22%）。

我们判断在“三条红线”政策的影响下，行业集中度将加速提升，房企分化将提速，土储和财务盘面扎实的公司在稳健发展之余仍有空间适度扩表以获取更多市场份额；土储扎实但杠杆率高企的存在正向预期差的房企有望通过放缓拿地修复财务状况，同时维持合理土储量，支撑持续发展。

盈利预测与估值

维持个股盈利预测和目标价不变。当前我们覆盖的A 股地产股交易于7.0/6.0 倍2020/2021 年市盈率，H 股地产股交易于7.3/6.2 倍2020/2021 年市盈率，仍处历史低位；分别对应46%和40%的2020 年每股NAV 折让和4.8%/5.9%的2020 年股息收益率。

风险

融资政策超预期收紧；海内外疫情进一步升级；房企竣工及结转进度不及预期，拖累业绩表现。