投资建议

我们判断2021 年是房地产基本面降速而非失速年，市场仍将呈现相对平稳的运行态势。我们认为当前地产股具备较为突出的投资价值，低估值已充分计入投资者对政策的担忧，而政策实际运行将存在预期差，以上基本面和政策面的叠加有望带动地产股价值回归（类似股价于2017 年的表现）。全年维度选股建议遵循四条主线，优选“模范生”、“进步生”、“才艺生”和“加分生”，3-6个月维度A 股重点推荐保利、万科、金地、阳光城、金科、中南，H 股重点推荐华润、世茂、旭辉、融创、越秀、宝龙。

理由

销售还能超预期吗？我们判断2021 年新房成交面积较2020 年有所下滑但幅度有限，成交金额仍可实现小幅上涨，预计2021 年全国商品房销售面积同比下降2%，销售额同比增长2%。

房价还会继续上涨吗？考虑市场对各类房价监测指标存在的诸多问题和认知差异，我们构建中金同质性住宅成交价格指数以反映和定义真实房价变动。该定义下我们判断2021 年全国房价涨幅整体趋缓，城市分化延续但分化程度边际收窄。

“三条红线”会否显著压制开工、投资增速？我们认为“三条红线”对房企新开工和投资增速存在边际负面压制但幅度均有限，预计2021 年全国房地产开发投资额同比增速为6%，新开工面积同比下滑3%。

竣工能显著回升吗？我们认为2020 年疫情下有效施工周期的损失将在2021 年有所回补，预计2021 年物理竣工面积同比增长8%，较2020 年增速（3%）上行。

融资新规如何影响房企竞争格局？房企运营将分化加剧，行业整合提速。土储扎实是眼下维系发展的基础，财务稳健则锦上添花，公司甚至有余地捕捉更多市场份额。土储及财务薄弱的公司规模发展则需摁下暂停键，甚至有加速退出市场的风险。

行业长期的“游戏规则”是什么？资金将向拿地多元、财务稳健、周转高效的规模房企聚集，行业进入吃“管理红利”的时代。长期格局将是龙头和长尾并存，未来几年头部公司市场份额有可观提升空间。根据拿地集中度现状，我们预计TOP10 房企销售市占率2020-24 年由28%提升至约40%，对应年化销售增速约10%。

什么样的公司将成为“最终赢家”？我们认为具备“冠军相”的公司将会是多元发展，具备盈利与派息持续稳健增长潜力，攻防兼备。

地产股还有投资价值吗？我们预计覆盖标的2020-21 年盈利同比增长约13%和16%，带动盈利切换收益。当前板块股息收益率处于历史高位（2020 年逾5%，2021 年约6-7%），而估值仍处历史底部。行业尤其优质标的后续基本面表现将对估值中枢提供支撑，部分公司多元业务的价值体现或分拆还将额外提振股价表现。

风险

上行风险：1）国际环境不确定性加剧；2）流动性环境（特别是按揭投放）超预期宽松；3）房企融资政策（尤其是“三条红线”）执行力度弱于预期；4）PPI实际值高于预期。下行风险：1）宏观经济表现超预期；2）流动性环境弱于预期；3）房企融资政策执行力度强于预期；4）PPI 实际值低于预期。