事件：

公司发布17 年年报，实现营业收入502.4 亿（-1.1%），净利润6.7 亿（+9%），略低于此前预期。预计18-20 年 eps 分别为0.79/0.91/0.97 元，对应18 年13.7Xpe、1.4Xpb，给予公司“审慎推荐-A”评级。

评论：

1、 业绩略低预期，渠道端库存健康

进口车行业17 年受补库存刺激表现较好，实现121.6 万辆进口（+16.8%），其中平行进口汽车17.2 万辆，同比增长29.8%，占进口总量的14.2%。展望2018年，我们认为进口车市场库存合理，受益关税降低政策销量向上是大概率事件。

公司表现弱于行业主要系进口大头的福特一款车型进口量有所影响；同时公司参股公司国机智骏权益法下亏损2657 万。但向后看，股权激励业已完成，关税下降预期强烈，公司有望受益进口车行业的变化向上发展。

2、股权激励落地，现阶段倒挂

方案细则：覆盖范围大，价格倒挂。公司拟授予990 万份股票期权（约占总股本0.96%），行权价格为10.54 元（市价9.2 元），其中85%期权将授予给178位中高层管理人员，自授予日起满 24 个月后，激励对象应在未来 36 个月内分三期行权。

考核指标较保守，增长稳健。公司行权标准为19-21 年归母净利润年复合增长率不低于10%、加权ROE 不低于8%（公司15、16 年为9.1%、10.1%），且两项指标均不低于24 家对标企业的 75 分位值水平（16 年分别为17.81%、8.38%）；除此之外还需完成国机集团下达的EVA 指标。

3、公司的四个看点：进口车服务龙头的战略发展

逻辑一：作为进口车服务龙头，深度受益关税政策，纵向一体化筑高护城河

17 年我国汽车进口量达121.6 万辆（+16.8%），伴随行业基本面向好，业绩拐点已确立，平行进口、融资租赁释放业绩弹性；同时，困扰市场的风险因素业已消除，美元贷款全部还清、财务成本优化明显、库存健康，叠加关税政策长期催化，行业健康成长。

逻辑二：进口车板块趋势稳定，未来公司看点在于新车型导入及平行进口总对总上量

17 年公司新增保时捷、林肯、宾利等增值服务项目，毛利率低的资金融通项目占比逐渐降低，盈利能力显著提升；同时新增平行进口业务，打造总对总颠覆性新模式，单车毛利率10%-20%，中长期目标10%-20%市场份额。

逻辑三：汽车零售方面，公司定位豪华车销售，受益行业回暖盈利能力显著增强，未来扩张可期

公司定位豪华车销售，行业回暖叠加公司内部精细化管理，17 年盈利改善明显；行业并购整合大趋势不变，未来零售板块目标达到中型经销商规模。

逻辑四：融资租赁新业务方面，融资成本极具优势，背靠国机集团引爆未来增长

公司背靠国机集团，拥有435 亿银行信用授信额度，平均资金成本较低。17 年在集团兄弟合作基础上，大力拓展汽车金融服务，我们预计贡献净利润约5000 万。

风险提示：进口车关税下调不及预期