2022 年公司归母净利润符合我们预期

白云山发布2022 年业绩：收入同比增长2.6%至707.9 亿元；归母净利润39.7 亿元（合每股2.44 元），同比增长6.6%，符合我们预期；扣非归母净利润为33.2 亿元，同比增长0.4%。

发展趋势

大南药板块2022 年毛利率略提升。2022 年，大南药收入同比下降3.0%至104.6 亿元。其中，中成药收入同比增长6.6%，在大南药板块收入占比为53.7%；化药收入同比下滑12.2%。大南药板块毛利率为47.95%，同比增长3.88 个百分点；该板块利润总额同比增长6.5%。2022 年，公司通过积极参与国家和省级集采、深耕OTC 市场及第三终端、挖掘二线梯队产品潜力等方式，推动大品种持续增长。

大健康板块2022 年收入下滑3.5%至104.7 亿元。2022 年，大健康板块毛利率为43.52%，同比下降3.82 个百分点；该板块利润总额同比增长13.0%。公司目前持续拓展餐饮终端、即饮终端和电商渠道，有效提升市场铺货率和占有率。

大商业板块2022 年收入同比增5.0%至491.3 亿元。2022 年，大商业板块毛利率为7.03%，同比增0.4 个百分点；该板块利润总额同比增长23.4%。2022 年，公司完成了以现金购买 Alliance BMP Limited 所持广州医药公司18.1847%股份的交易，交易完成后公司持有医药公司的股比增至90.9237%。

盈利预测与估值

考虑到大南药板块价格承压，我们下调2023 年收入预测5.1%至774.0 亿元，同比增长9.3%。由于大南药板块毛利率改善，我们维持2023 年EPS 预测2.69 元不变，同比增长10.2%。我们首次引入2024 年EPS 预测为2.96 元，同比增长10.1%。当前A 股股价对应2023/2024 年12.3/11.2 倍市盈率，H 股价对应2023/2024 年7.9 /7.0 倍市盈率。考虑到公司主营业务有望稳健提升以及港股制药板块中枢上移，我们维持跑赢行业评级，并上调A 股目标价9.0%至39.89 元，H 股目标价19.0%至30.40 港币。A 股目标价对应2023/2024 年14.8 倍/13.5 倍市盈率，较现价有20.3%上行空间，H 股目标价对应2023/2024年9.5 倍/8.4 倍市盈率，较现价有20.9%上行空间。

风险

消费市场竞争激烈，大南药价格承压。