投资要点：

公司公告：公司发布2023 年三季报，2023 年前三季度公司实现营业收入121.83 亿元（YoY-17.71%），归母净利润8.18 亿元（YoY-53.35%），扣非归母净利润8.47 亿元（YoY-51.85%）；其中2023Q3 实现营业收入35.96 亿元（YoY-18.38%，QoQ-6.91%），归母净利润0.74 亿元（YoY-79.25%，QoQ-68.80%），扣非归母净利润0.63 亿元（YoY-82.89%，QoQ-72.02%），业绩低于预期。

主营产品价格走弱+费用端显著增加，Q3 业绩继续下滑。据公司公告，2023Q3 精细化工产品市场没有明显改观，基础化工产品因市场需求影响价格维持弱势，主营产品纯碱、烧碱、PVC 树脂、糊树脂的销量分别为95.97、9.12、10.88、5.67 万吨，同比分别-1.30、+0.10、+1.63、+3.29 万吨，环比分别-5.78、-1.08、-0.39、+0.26 万吨；纯碱、烧碱、PVC 树脂、糊树脂的均价分别为1933、2460、5151、6238 元/吨，同比分别-19.44%、-31.80%、-13.05%、-9.10%，环比分别-2.76%、-0.52%、+0.31%、-10.22%，主营产品价格走弱，拖累业绩明显下滑。成本端方面，2023Q3 公司主要原材料价格大幅回落，其中煤炭市场供大于求，焦炭价格同比降幅35.56%、煤炭价格同比降幅29.89%、兰炭价格同比降幅27.45%、石灰石价格同比降幅8.91%。费用端增加较多，2023Q3 销售费用0.98 亿元（QoQ+0.41 亿元），管理费用1.64 亿元（QoQ+0.29 亿元），研发费用1.99亿元（QoQ+0.66 亿元），财务费用0.07 亿元（QoQ+0.01 亿元）。

收购集团旗下相关资产，节耗降本提升竞争优势。据公司公告，公司通过整合优质资产扩充纯碱产能，2021 年收购发投碱业，纯碱总产能增至390 万吨。发投碱业二期90 万吨纯碱项目正在前期可研规划阶段，达产后公司纯碱总产能将达到480 万吨，规模优势将进一步提升。据公司公告，子公司氯碱化工拟通过增资扩股方式并购中盐集团下属天辰公司100%股权，其核心资产为13 万吨糊树脂，收购完成后公司将成为国内最大的糊树脂生产企业，氯碱产业核心竞争力将进一步增强；盐碱分公司拟通过非公开协议方式购买吉兰泰集团氯化钙装置资产及土地，改造为年产20 万吨金属钠盐生产装置，项目建成后可满足公司金属钠用盐及周边市场需求，降低生产成本和产品综合能耗。此外，公司拟投资7.12亿元建设发投碱业电站节能降碳升级改造项目，达产后预计纯碱生产成本可降低121 元/吨，成本优势进一步提升。

投资分析意见：考虑到核心产品纯碱景气有所下行，下调公司2023-2025 年归母净利润分别为8.9、10.8、12.7 亿元（前值为12.1、12.4、14.2 亿元），当前市值对应PB 分别为1.06、0.97、0.89 倍，可比公司三友化工、苏盐井神、远兴能源2023 年平均PB 估值为1.24 倍（Wind 一致预期），给予公司2023 年PB 估值1.24 倍，对应当前市值上行空间约17%，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格大幅上行；产品价格大幅下行；下游需求不及预期；发投碱业二期90 万吨纯碱项目投产不及预期。