投资要点：

公司公告：公司发布2023 年中报，2023 年上半年公司实现营业收入85.87 亿元（YoY-17.43%），归母净利润7.44 亿元（YoY-46.74%），扣非归母净利润7.83 亿元（YoY-43.99%）；其中2023Q2 实现营业收入38.63 亿元（YoY-32.87%，QoQ-18.21%），实现归母净利润2.37 亿元（YoY-70.05%，QoQ-53.26%），实现扣非归母净利润2.26亿元（YoY-71.43%，QoQ-59.37%），业绩略低于预期。

核心产品纯碱量价齐跌，拖累23Q2 业绩环比下滑。2023Q2 主营产品纯碱、氯化铵、烧碱、PVC 树脂、糊树脂的销量分别为101.75、19.77、10.20、11.27、5.41 万吨，同比分别-24.11、-1.36、+0.51、+0.33、+2.85 万吨，环比分别-17.79、-1.63、+1.31、+1.73、+0.90 万吨；纯碱、氯化铵、烧碱、PVC 树脂、糊树脂的均价分别为1988、534、2473、5135、6948 元/吨，同比分别-18.05%、-54.66%、-25.54%、-33.82%、-19.19%，环比分别-18.76%、-44.20%、-18.00%、-4.67%、+14.49%，其中核心产品纯碱量价齐跌，拖累业绩环比下滑。成本端方面，2023 年上半年，公司主要原材料价格逐步回落，其中煤炭市场供应逐步企稳，价格同比降幅较大；原盐市场供给量提升叠加下游产业承压因素影响，采购价格同比下降25.54%；石灰石受周边企业开采率影响，价格同比上涨7.64%；液氨、甘草浸粉采购价格较上年同期小幅下跌。2023Q2 公司销售毛利率23.22%（YoY-9.71pct，QoQ-5.26pct），销售净利率8.05%（YoY-9.52pct，QoQ-6.34pct）。

收购集团旗下相关资产，节耗降本提升竞争优势。据公司公告，公司通过整合优质资产扩充纯碱产能，2021 年收购发投碱业，纯碱总产能增至390 万吨。发投碱业二期90 万吨纯碱项目正在前期可研规划阶段，达产后公司纯碱总产能将达到480 万吨，规模优势将进一步提升。此外，子公司氯碱化工拟通过增资扩股方式并购中盐集团下属天辰公司100%股权，其核心资产为13 万吨糊树脂，收购完成后公司将成为国内最大的糊树脂生产企业，氯碱产业核心竞争力将进一步提升；盐碱分公司拟通过非公开协议方式购买吉兰泰集团氯化钙装置资产及土地，改造为年产20 万吨金属钠盐生产装置，项目建成后可满足公司金属钠用盐及周边市场需求，降低生产成本和产品综合能耗，竞争优势将进一步提升。

投资分析意见：考虑到核心产品纯碱景气有所下行，下调公司2023-2025 年归母净利润分别为12.1、12.4、14.2 亿元（前值为15.4、16.4、17.3 亿元），当前市值对应PE 分别为11、10、9 倍，可比公司三友化工、苏盐井神2023 年平均PE 估值为13 倍（Wind一致预期），给予公司2023 年PE 估值13 倍，对应当前市值上行空间约18%，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格大幅上行；产品价格大幅下行；下游需求不及预期；发投碱业二期90 万吨纯碱项目投产不及预期。