22H1 实现归母净利14 亿元，维持“增持”评级公司于18 日发布半年报，H1 营收99.4 亿元，yoy+73%，归母净利14.0亿元，yoy+81%；其中Q2 营收55.2 亿元，同环比增64%/25%，归母净利7.8 亿元，同环比增51%/27%，单季营收/归母净利均创新高。我们预计22-24年归母净利26.3/24.2/27.8 亿元（维持前值），按最新9.7 亿股本对应EPS2.70/2.50/2.86 元，结合可比公司估值（22 年Wind 一致预期平均7.2xPE），考虑公司盐化工龙头地位，给予22 年8xPE，目标价21.60 元（前值按最新股本计为21.62 元，基于22 年8xPE），维持“增持”评级。

纯碱量利齐升带动盈利显著上行

由于发投碱业100%股权收购，H1 公司纯碱销量达239 万吨，同比增90%，据百川盈孚，H1 纯碱（重质）平均市场价2800 元/吨，同比+61%，氨碱法平均价差1347 元/吨，同比+60%；H1 子公司发投碱业/中盐昆山/昆仑碱业分别实现营业利润7.3/3.8（yoy+256%）/9.2（yoy+200%）亿元，纯碱板块收入同比增长199%至55.2 亿元。PVC/糊树脂/烧碱/氯化铵/金属钠及氯酸钠/ 医药板块营收分别为14.9/4.1/6.1/4.4/5.3/0.5 亿元， 同比变动-2%/-5%/+148%/+76%/ -10%/+2%，PVC 及糊树脂价格及价差回落，烧碱及氯化铵价格及价差上升，公司综合毛利率29.8%，同比提升3.2pct。

地产低迷下纯碱、PVC 价格阶段性走弱，光伏玻璃支撑纯碱需求侧据百川盈孚，受地产低迷导致的玻璃、管材需求下滑影响，纯碱（重质）/PVC（电石法）价格8 月17 日分别为2788/6316 元/吨，较Q2 均价下跌5%/24%，氨碱法纯碱/一体化电石法PVC 价差分别为1375/-187 元/吨，较Q2 平均收窄12%/111%。据百川盈孚，7 月光伏玻璃产量138 万吨，对应纯碱需求约28 万吨（环比提升4%，较去年同期提升40%），光伏玻璃支撑纯碱需求侧。

尽管地产低迷影响在平板玻璃及管材需求方面或仍将加剧，但考虑纯碱供给增长有限及光伏等领域需求带动，预计盈利仍将维持高位。

盐化工整合效果显著，项目提质增效提升竞争力公司自2021 年9 月收购发投碱业以来，依托自身在纯碱领域的经营能力，显著优化发投碱业经营质量，从22H1 营业利润看，整合效果显著（发投碱业21 全年营业利润2.2 亿元）。22H1 末公司在建工程7.8 亿元，环比增14%，包括40MVA 电石炉改造升级、氯碱化工变电站扩建、发投碱业变电站扩建、盐湖湖盐开采工艺升级、低盐重灰二期项目以及金属锂技术研究与示范项目，在环保、节能及技术拓展领域持续推进。公司28 亿元定增项目7 月29日获得批文，发行后有望充实资金实力，强化盐化工业务发展动力。

风险提示：地产低迷下需求持续不达预期风险；在建项目进度不达预期风险。