核心观点：

规模总量继续下行，Q4 热度回升。根据克而瑞数据，24 年百强房企实现销售金额4.19 万亿元，规模回归15 年水平，同比下降30%，较高点（20 年）下降68%，行业总体量持续收缩。全年的成交节奏来看，24Q1-3 百强房企单季度销售规模分别为0.85\1.17\0.85 万亿元，Q4达到1.33 万亿元，环比增长56.2%，同比下降1.8%，是21Q3 市场下行以来除23Q1/Q2 外首次同比降幅收窄至个位数，中枢规模保持稳定。长维度来看，24Q4 绝对规模依然处于底部，与15Q4 规模相当。

行业分化格局加剧，强信用房企优势明显。百强房企整体表现较弱，且排名阶段企业表现差异较大，其中Top 20 房企门槛收缩最为明显。

分企业类型来看，24 年高均价房企、强信用房企在热度反弹阶段表现更加优异，央国企格局持续加强，市场下行阶段，企业信用成为房企持续经营能力的重要保障，央企建筑系、央企开发系、地方国资分别跑赢百强整体增速19pct、12pct、6pct，违约房企跑输24pct。9 家重点房企市占率自15 年以来持续提升，24 年达20%，24Q4 市占率达到23%，头部强信用房企集中度提升逻辑从未失效。

保利维持销售榜首，中海、绿城、华润增速最优，强投资房企Q4 规模弹性强。24 年全国销售金额的榜首依然是保利，规模同比下降24%，持续经营的主流房企中仅中海、保利置业两家实现规模正增长，绿城、华润、越秀、华发全年降幅在20%以内，其余房企则面临更深调整。

此外，24 年央企建筑系公司及前期历史包袱较轻的民企发力，排名提升明显。9 月末新政以来中海、建发、华发等23 年以来拿地力度较高的房企环比提升更高，弹性储备厚度及快速推盘能力高度相关，补货力度大、在手土储充足且新货占比高、信用优势突出的房企优势明显。

拿地力度与销售相关性减弱，项目布局及产品力重要性加强。企业策略来看，维持较高的土地投资强度仍是跑赢市场的重要因素。但与22-23 年投资强度决定销售增速不同，24 年市场更看重项目布局的核心程度和企业的产品能力，“流速”是决定24 年销售成败的主要因素，24 年末土地市场竞争中，为提高确定性，央国企纷纷提高土地布局的“核心程度”来提升投资确定性。新房市场全面进入“买方”时代，产品、定价、定位、周转等综合能力，对企业提出了更高的要求。

投资建议。25 年是房地产行业大盘企稳的关键年，若行业信心延续，核心城市率先修复，企业尤其是布局核心的强信用企业经营表现及估值存在修复机会，关注后续基本面反馈及强信用房企弹性。

风险提示。政策效果不及预期，持续性不及预期；市场景气度进一步回落的风险；企业盈利能力的修复节奏低于预期。