平台之变：从流量困局，逐步走向供给侧生态环境优化。23-24 年对于电商平台而言，挑战颇多。2018 年至今直播电商的兴起、引发了全新的流量热潮。然而随着直播流量红利浪潮的褪去，货架、内容、社交流量三足鼎立，竞争愈发激烈带来了平台、商家获客成本的提升。过去两年平台在低价的流量倾斜策略下，并未取得预期更好的GMV增长，平台开始重估低价的负面效应。今年年初到下半年以来，天猫、抖音等相继将流量机制转为GMV 导向，在此之下，供给侧的优化或许成为平台加强网络效应的重要抓手，平台-商家之间的权力天平或逐步发生改变。今年双11 如天猫的极速回款、返佣、退货宝的支持，也再次验证商家营商环境变得更好。

内容场域下，头部KOL 仍然是流量制高点，但店播与自播达播化正在崛起。今年双11 我们发现，相比于以往超头主播绝对的议价权，“全网最低价”的王牌正在消减，品牌对于超级主播的依赖度或有一定降低，品牌逐步掌握了更多的定价权。淘天在更成熟的商业基础设施和商户生态体系里面，消费者与品牌之间更容易形成闭环，店播占比或逐步提升。与此同时，抖音尽管在店播/达播流量分配机制中摇摆，但作为泛娱乐平台，达播重要程度依旧不可小觑，不过从品牌自播账号GMV 表现来看，自播达播化正逐渐成为趋势。即使抖音平台的策略仍未形成定局，但无论是这次双11 主动拥抱达播、还是自播达播化趋势，品牌都有一定能力来应对未知的变化。

尽管头部品牌格局稳定，但竞争依旧激烈：海外品牌趋于压力，加码KOL&价格；国内品牌价盘稳定，积极应对流量的变化。24 年三季度，海外品牌在中国区的业绩或有进一步恶化。此次双11 则更加依赖于超头主播及达播，同时部分品牌价格优惠力度更大。相比之下，国货价盘相对稳定，正逐步体现出品牌的吸引力(如超头主播绑定的力度或有弱化)。同时在流量的应对方面，表现也更加积极。

投资建议：双十一期间，国货品牌总体而言取得较为亮眼的成绩。珀莱雅GMV 天猫增长10%+、抖音增长60%+；可复美线上全渠道增长80%+、可丽金全渠道增长150%+表现强势；韩束线上全渠道增长44%；Newpage GMV 突破1 亿元逐步放量；丸美GMV 天猫增长140%、PL 全渠道GMV2.86 亿元/同比增长37%+。在整体流量红利趋于稳定、营商环境更利好商家的背景下，短期而言国货积极应对平台流量变化展现更强的运营力，中长期角度正逐步体现出品牌的吸引力，我们认为无论是GMV 表现还是利润率水平，有望稳定向好发展，继续看好珀莱雅、巨子生物、丸美股份、上美股份，期待贝泰妮、华熙生物、福瑞达、上海家化、水羊股份等未来有更好的表现。

风险提示：居民消费信心恢复不足、市场竞争加剧风险、统计信息偏差、信息滞后风险。