上海家化发布三季报：Q3 实现营收11.56 亿元（yoy-20.93%，qoq-18.34%），归母净利-7529.97 万元（同比转亏）。2024 年Q1-Q3 实现营收44.77 亿元（yoy-12.07%），归母净利1.63 亿元（yoy-58.72%），扣非净利1.20 亿元（yoy-59.74%）。Q3 公司仍处组织架构调整、团队建设、业务调整阶段，短期业绩有阵痛；公司佰草集/美加净/六神/玉泽等品牌定位有望逐渐梳理清晰；渠道策略有望逐渐优化；大促期间核心品牌加大营销活动力度、销售数据有望改善。公司历史底蕴较深，六神/美加净等核心品牌具较强用户认知，期待战略调整后，公司业绩能够迎来拐点。维持“买入”评级。

Q3 处战略调整期

分品类，24Q3 公司个护营收5.32 亿元（含六神、美加净品牌），均价9.05元/yoy4.7%；美妆营收9507 万元（含玉泽、佰草集、双妹、典萃品牌），均价21.96 元/yoy-0.3% ； 创新业务营收1.51 亿元， 均价9.04 元/yoy-19.34%；海外3.74 亿元，均价15.21 元/yoy0.53%。24Q3 国内业务由于行业整体压力较大，公司自身业务承压，以及战略调整等致收入下降；国外业务营收受海外低出生率、婴童品类竞争加剧和经销商降库存的持续影响，导致收入和毛利率均下降，为保持市场份额，仍持续加大品牌营销投放，净利润同比减少。公司合并报表Q3 归母净利润转亏。

Q3 销售费用率因加大市场投入大幅走高

Q3 公司毛利率54.49%/yoy-3.23pct，归母净利润同比由盈转亏。Q3 公司销售费用率50.03%/yoy6.83pct，Q3 公司加强自播能力建设，直播策略优化， 自播间数据改善，也阶段性抬高销售费用率； Q3 管理费用率11.4%/yoy0.17pct ， 财务费用率1.16%/yoy0.5pct ， 研发费用率3.07%/yoy0.56pct。截至24Q3，公司应收款8.75 亿元/yoy-27.14%，存货7.55 亿元/yoy-20.36%，经营性现金流2.69 亿元/yoy28.6%，以上指标皆有所改善。

盈利预测与估值

考虑公司战略调整阶段业绩阶段性承压/市场费用仍需投入，我们调低24-26毛利率/调高24-26 年销售费用率，调低2024-2026 年归母净利润至3.77/4.78/5.85 亿元， yoy-24.56%/26.69%/22.33% ， EPS 分别为0.56/0.71/0.87 元（前值0.75/0.90/1.12 元）。可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为26 倍，考虑公司组织架构变革可能带来新变化，公司积极筹备双11 大促，后续业绩存在反转可能，给予公司25 年27 倍PE，对应目标价19.17 元（前值19.5 元）。

风险提示：战略转型失败；业绩增速放缓；行业竞争加剧。