事件：上海家化披露2024 年半年度业绩。24H1，公司实现营收33.21 亿元，yoy-8.51%；归母净利润2.38 亿元，yoy-20.93%；扣非归母净利2.35 亿元，yoy-10.36%。单Q2 看，公司实现营收14.15 亿元，yoy-14.21%；归母净利润-0.18 亿元，yoy-125.80%；扣非归母净利-0.58 亿元，yoy-265.08%。

高毛利产品销售占比增加，24H1 毛利率同比+0.9pct 至61.1%。1）毛利率方面：24H1/Q2，公司毛利率为61.13%/58.25%，同比+0.88/-0.85pct，24H1毛利率提升主要系部分原材料和包装材料的采购价格下降及高毛利产品销售比重增加；2）费用率方面：24H1/Q2，公司销售费用率为43.41%/51.77%，yoy-0.11/+4.83pct；管理费用率为7.56%/8.99%，yoy-0.79/+1.57pct，24H1 管理费用率下降主要系①公司组织架构人员调整，工资福利类费用同比下降，以及②公司股权激励计划结束，24H1 股份支付费用同比下降；研发费用率为2.07%/2.39%，yoy-0.07/-0.33pct，24H1 研发费用率下降主要系①工资福利类费用同比下降，以及②研发部分资产折旧期到期使得折旧费用同比下降；3）净利率：24H1/Q2，公司归母净利率为7.17%/-1.29%，同比-1.13/-5.56pct；扣非归母净利率为7.08%/-4.11%，同比-0.15/-6.25pct。

公司换帅进一步深化品牌、渠道、组织架构改革，期待公司调整后重新出发。

1）品牌策略方面，公司对品牌进行分梯队管理和资源分配，其中①第一梯队品牌包含六神、玉泽，目标打造为细分行业中的领跑品牌，其中六神面向大众人群，做深做透清凉资产，24H1 上新止痒、袪味功能的随身花露水以及“金榜题名”联名花露水；玉泽专研肌肤敏感和医美术后人群，打造敏感肌及医美术后品牌。

②第二梯队品牌包含佰草集、美加净，力求打造规模赛道中的“质价比”品牌，其中佰草集主攻护肤品类，尤其是抗老和美白热门功效，提升市场份额，24H1推出针对熟龄肌消费者的全新高端护肤产品“紫御龄至臻抚纹系列”；美加净面向大众女性，在护肤和个护品类打造性价比，持续扩大消费者人群，提升品牌规模。③第三梯队品牌包含双妹、典萃、启初、家安、高夫等其他品牌。2）渠道方面，线上渠道将重点突破兴趣电商，发展新兴电商，稳固平台电商，重点打造以内容为中心的线上运营能力；线下渠道将结合市场环境尝试拓展零售渠道并提升效率。3）组织架构方面，持续深化事业部制改革，进一步调整国内业务组织机构，调整个护事业部（含六神、美加净品牌）、美妆事业部（含玉泽、佰草集、典萃、双妹品牌）、新设创新事业部（含启初、家安、高夫等品牌），吸引破局人才加盟，扎实推进扁平化管理，进一步提升运行和决策效率。

投资建议：公司为化妆品行业龙头企业，看好中长期公司主线产品逐渐清晰、销售渠道效率提升、组织架构调整优化带来的内生增长，我们预计24-26 年归母净利润为5.02/5.70/6.71 亿元，同比增速0.4%/13.5%/17.7%，对应PE 分别为20X、18X、15X，维持“推荐”评级。

风险提示：行业竞争加剧；新品推出不及预期；战略调整不及预期。