事件:

2024 年10 月28 日，万华化学发布2024 年三季报：2024 年前三季度公司实现营业收入1476 亿元，同比增长11.4%；实现归母净利润111 亿元，同比减少12.7%；经营活动现金流净额为193 亿元，同比增加13%。毛利率15.4%，同比下降1.4 个pct，净利率8.3%，同比下降2.1 个pct。

2024 年Q3 单季度，公司实现营业收入505 亿元，同比+12.5%，环比-0.7%；实现归母净利润为29.2 亿元，同比-29.4%，环比-27.3%；经营活动现金流净额为90 亿元，同比增加31 亿元，环比增加18 亿元。毛利率为13.4%，同比下降4.0 个pct，环比下降1.9 个pct。净利率为6.6%，同比下降3.7 个pct，环比下降2.1 个pct。

投资要点:

受宏观需求偏弱影响，Q3 部分产品价差收窄2024Q3，公司实现归母净利润为29.2 亿元，同比减少12.2 亿元，环比减少11.0 亿元，公司实现毛利润67.7 亿元，同比减少10.6 亿元，环比减少10.2 亿元，我们认为主要由于三季度公司产品下游需求偏弱，产业链利润有所压缩，叠加公司三季度烟台MDI/TDI 等一体化装置、匈牙利宝思德装置、烟台PDH 装置停产检修。此外，2024Q3，税金及附加同比/环比均增加0.6 亿元，销售/管理/研发费用同比分别增加0.7/1.4/0.6亿元，环比分别增加0.9/0.3/0.9 亿元，财务费用同比增加1.0 亿元，环比减少0.1 亿元；信用减值损失同比增加0.9 亿元，环比减少1.6 亿元。

分产品板块来看，2024Q3 公司聚氨酯板块营收为188 亿元，同比+8.5%，环比+4.7%，其中销量同比+13.7%、环比+2.2%至141 万吨，均价为13326 元/吨，同比-4.5%，环比+2.4%；石化板块实现营收224 亿元，同比+42.4%，环比+6.4%，实现销量132 万吨，环比-6.4%，价格为16972元吨，环比+13.6%；精细化学品及新材料板块实现营收70 亿元，同比+10.9%，环比+2.1%，销量同比+16.3%、环比+4.2%至50 万吨，但产品价格同比下滑4.6%、环比下滑2.0%至14041 元/吨。

价差来看，2024Q3 聚合市场MDI 平均价差为10823 元/吨，同比+2.5%，环比+7.1%；纯MDI 平均价差为11886 元/吨，同比-21.5%，环　　比-0.5%；TDI 平均价差为9243 元/吨，同比-30.2%，环比-9.4%。石化板块，乙烯-丙烷平均价差为180 美元/吨，同比+7%，环比-22%；丙烯-丙烷平均价差为197 美元/吨，同比+29%，环比-3%。

10 月聚氨酯板块价差稳中有升，烯烃裂解价差仍待修复据Wind，截至2024 年10 月28 日，聚氨酯板块，2024 年10 月聚合MDI 平均价差为12228 元/吨，较2024 年Q3 扩大1405 元/吨，纯MDI平均价差12158 元/吨，较2024 年Q3 扩大273 元/吨；TDI 平均价差9299元/吨，较2024 年Q3 扩大57 元/吨。石化板块，2024 年10 月乙烯-丙烷平均价差为156 美元/吨，较2024 年Q3 收窄25 美元/吨；丙烯-丙烷平均价差为155 美元/吨，较2024 年Q3 收窄42 美元/吨。

新项目有序推进，未来有望呈现高成长

公司作为全球聚氨酯龙头企业，规模优势显著。2024 年上半年，宁波工业园HDI 产品方面，年产18 万吨己二胺项目顺利投产，福建工业园完成了MDI 项目技改扩产工作。万华蓬莱工业园PDH、POCHP、EO、聚醚、EOD、储运等一期装置均已进入管道试压和电缆敷设攻坚阶段，按照计划，将陆续高质量中交。福建园区MDI 产能从40 万吨/年提升到80万吨/年，综合竞争力进一步提升。截至2024 年Q3 期末，公司在建工程达697 亿元，占固定资产比例达66%，随着公司新产能逐步落地，公司成长性有望延续。

盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差，预计公司2024-2026 年营业收入分别为1906、2305、2618 亿元，归母净利润分别为150、204、259 亿元，对应PE 分别16、12、9 倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。

风险提示政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。