本篇报告我们详解木浆行业格局和产业结构，对浆价趋势判断认为，短期略有库存压力，中长期依然坚挺。在未来浆成本预期高企的背景下，造纸企业长期竞争力主要在于企业战略差异，看好战略领先的造纸企业，相关公司推荐太阳纸业、关注山鹰纸业，维持行业“推荐”评级。

木浆，尤其是阔叶木浆是未来纸品的定价锚。造纸行业经历了过去2 年的供需格局改善、纸价波动等变化，从2019 年新增产能规划看，当前国内造纸行业新增产能仍然可控，行业格局趋于稳定。随着近两年上游纸浆企业巨头并购，以及废纸进口限制乃至取消，企业之间差异逐渐由融资能力差异，变为供应链的保障能力以及保障成本差异。

浆价预判：短期略有库存压力，中长期依然坚挺。对于未来浆价趋势，我们认为，因短期港口库存高企可能略有压力，但龙头企业由于成本高企对价格把控意愿较强。中长期依然坚挺，主要支撑因素有四：一是行业格局进一步优化，集中度大幅提升，全球商品浆供应CR5 接近50%；二是替代效应来看，据我们测算，2019 年以后若废纸进口量持续减少，基本已经接近各个纸种的废纸回收率90%以上的极限，将带来原材料的极度紧张，可能导致2020 年以后纸价将大概率面临刚性上涨，带来木浆进口的需求增加；三是浆成本方面，木片供应瓶颈出现或将推高国内纸企自制浆成本，同时主要木浆生产国的木浆成本走高；四是纸浆期货对于浆价的判断仍然坚挺。

企业战略差异决定长期竞争力。我们认为，当前浆成本偏高导致纸企盈利偏低，同时中长期浆价具备相当强的支撑，是近期纸企提价的主要动力和信心所在。在未来浆成本预期高企的背景下，造纸企业长期竞争力主要在于企业战略差异，看好战略领先的造纸企业，相关公司推荐太阳纸业（老挝项目提供低价木浆和废纸浆，成本曲线依然下降）、关注山鹰纸业（海外建立废纸浆厂，收购回收基地，逐渐改变原料来源地）。

风险因素：需求下行导致纸价下跌超预期、行业发生重大变化。