本篇报告我们详解废纸进口新政，且量化对包装纸行业影响。我们认为：1、因供需缺口存在，瓦楞纸价在5000 元/吨、箱板纸在5600 元/吨以下，废纸价格上涨均可被纸企通过涨价充分传导；2、随着进口废纸新规实行，废纸进口配额进一步向大企业倾斜，废纸进口量下降如不超过20%以上，龙头企业因原材料来源差异带来的成本优势将越发明显。继续看好国内大型包装纸企通过兼并收购和海外建厂进行扩张，主流公司目前PE 估值普遍8～9 倍，维持行业“推荐”评级。

外废额度进一步倾斜大企业，混杂物质量标准提高：18 年废纸进口额度审批改变了传统意义上年初第一批集中放量的特点，采取多批次小批量的审批习惯。从企业额度上来看，大企业占据绝对的优势，17 年，前五大企业额度占比为62.6%，18 年前六批这一比例进一步提升到74.3%。废纸进口资源进一步向大企业倾斜，大型纸企拥有更大的成本优势。18 年1 月11 日，废纸进口混杂物质量标准最终确定为0.5%，未来海关对进口废纸检验的执行力度成为关键，我们预计新质量标准执行后将加强力度，对废纸进口量构成冲击。

废纸进口收紧，成本压力传导顺畅，大企业坐拥成本优势：国内成品包装纸价以进口成品纸价为限，如瓦楞纸在5000 元/吨、箱板纸在5600 元/吨以下，成本价格上涨均可通过涨价充分传导。若废纸进口下降10%左右，尚可以通过提升回收率补足，若进口下降20%，则基本已经接近各纸种废纸回收率极限，预计可能带来废纸供应高度紧张。大型企业在废纸进口额度和运营效率上优势明显，我们测算大企业吨纸毛利约比没有废纸进口小企业高500 元/吨。

推荐玖龙纸业、山鹰纸业等包装纸龙头公司，看好行业二季度盈利环比增长，兼并收购和海外扩张成未来发展方向：17 年行业固定资产投资增长1.2%，产能投放还未开启，且新增产能由于没有废纸进口额度支持，加之环保政策持续趋严、自备电厂建设受限，新增产能的成本大幅提升，我们预计新产能并不能对包装纸价格造成冲击。展望二季度低价进口废纸将到港，包装纸企业成本有望大幅回落，且旺季提价展开，企业二季度盈利值得期待，更长远看国内企业兼并收购及大型龙头企业海外扩张将成为趋势。

风险因素：纸品消费以及进口废纸大幅下滑，行业发生重大变化。