收入同比上升30.6%，归母净利润同比增长3.2 倍

公司公布2017 年半年报，上半年营业收入同比上升30.6%至63.1 亿，机制纸产量同比增长10%至107 万吨，销量同比增长12.5%至108 万吨，收入上涨主要因公司上半年机制纸量价齐升；公司上半年归母净利润同比大幅增长3.2 倍至3 亿，EPS 为0.25 元，归母净利润增长主要有两点原因，其一、上半年纸品提价幅度超过了成本上升幅度；其二、销量同比增长。

毛利率同比增加1.1 个百分点，期间费用同比减少1.6 个百分点

公司2017 年上半年毛利率同比增加1.1 个百分点至14.6%，主要原因是产品售价提升以及销量增长对固定成本的摊薄；分产品来看，文化纸毛利率同比上涨2.9 个百分点至15.4%；新闻纸毛利率同比下滑4.7 个百分点至11.2%；铜版纸毛利率同比增加8.7 至19.5%；包装纸毛利率上升1.5 个百分点至7.3%，其中文化纸与铜版纸毛利率提升主要是因为上半年纸张价格连续上涨所致，新闻纸毛利率同比下滑主要因为上半年成本端废纸价格上涨幅度过大，而前段售价提升幅度不足导致，包装纸毛利率同比提升不明显主要因为公司瓦楞纸毛利率低于牛皮纸，而上半年瓦楞纸产销增加较多所致。

期间费用率同比减少1.6 个百分点至9.6%，其中销售费用率提升0.7 个百分点至4.2%，主要原因为自去年下半年国家限制单位车辆运输量之后，单位车辆平均运输成本上升，管理费用率及财务费用率均降低1.1 个百分点至3%、2.4%，财务费用率降低主要与公司现金增加以及负债减少有关，2017年上半年公司的净经营性现金流为9 亿，是近8 年来，半年度净经营性现金流的峰值，也再度印证了行业处于高景气状态。

产品结构调整完毕，具备内生性增长潜力

华泰股份已于2016 年下半年完成产品由新闻纸向多元化产品的调整，目前拥有机制纸总产能235 万吨，其中双胶纸产能60 万吨，铜版纸70 万吨，新闻纸45 万吨，箱板纸20 万吨，以及一条可在箱板纸与新闻纸之间快速转换的40 万吨纸机，此外在化工品方面，还拥有50 万吨烧碱产能，新能产能方面，目前公司在广东准备新建一条30 万吨的瓦楞纸生产线。我们认为公司原先是国内最大的新闻纸生产企业，但是受制于近些年新闻纸市场规模不断萎缩，华泰的经营情况一直较为一般，而目前箱板瓦楞纸行业在所有细分纸种之中景气最高，并且受益于电商和快递物流产业的蓬勃发展，成长性较快，所以我们对华泰目前大力向箱板瓦楞纸产业转型的前景持乐观展望。

文化纸三季度价格承压，四季度将重拾升级；箱板瓦楞纸四季度有望显著上涨

以双胶、铜版为主的文化纸自2017 年初以来至7 月初，价格连续上涨了6个月时间，直至7 月中旬，由于需求逐渐转淡，纸厂库存增加，导致价格有所回落，目前随着秋季教材开始备货，双胶纸的需求渐有起色，纸价亦开始企稳、小幅回升。我们判断随着四季度消费进入旺季，双胶和铜版纸的价格有望重拾升势。箱板瓦楞纸目前价格已经开始全面提涨，我们认为四季度的供求关系将更加趋紧，参考2016 年四季度箱板瓦楞纸的价格走势，我们判断今年四季度箱板瓦楞纸的价格有望显著上涨。

我们预计公司2017-18 年实现净利润5.9 亿，7.7 亿，EPS 为0.51 元，0.66元，当前股价对应PE 为13 倍，10 倍，考虑到公司在产品结构调整后，公司生产经营效率具备内生性增长空间，维持“买入”评级

风险提示：木浆系纸张价格下跌幅度过大，导致公司盈利不达预期