投资要点：

1. 消费数据仍处低位，环比有改善迹象。2016 年1-7 月份社零总额名义增速为10.3%，位于近两年来较低水平，但6、7 月份单月增速已较年初2-4 月份显著回升。全国百家大型零售企业零售额2016 年上半年同比下滑3.2%，但2016 年7月单月同比增长1.3%，连续两月环比改善。

2. 行业上半年收入继续负增长2.2%，扣非归属净利降14.97%。以批零行业38家上市公司为样本，上半年收入同比下降2.2%；毛利率同比提升0.46 个百分点，期间费用上升0.72 个百分点；归属净利同比降28.87%，扣非净利降14.97%。分季度来看，从2015 年3 季度开始，扣非净利的降幅已逐季收窄，由-75.87%收窄至-13.8%，体现行业在探底过程中对冲击的逐步消化，未来降幅有望进一步缓和甚至拉平。从更能代表行业内生增长的20 家样本数据看，2016 上半年收入同比下降4.81%，扣非净利同比下降18.44%，结论也与上述相符。

消费疲软导致的收入略降以及竞争加剧和费用刚性上涨导致的费用率增加，抵消了毛利率的上升，2016 上半年净利率为2.13%，同比减少0.85 个百分点，扣非净利率1.94%，同比减少0.34 个百分点，其中二季度两项利润率均较一季度弱。

行业未来可能继续处于低迷将倒逼企业进行更大力度的改革（股权激励、引入战投等）和转型（O2O、金融、第二主业拓展等），有望带来中长期效率提升。

3. 重点公司表现：继续分化，增长稀缺。2016 年上半年45 家样本公司中仅9 家实现收入正增长，仅13 家实现扣非净利正增长，1 家实现扭亏为盈（新华都），体现零售行业中业绩增长的稀缺。收入和扣非净利均排名前15 的公司中，由于零售主业经营良好的有永辉超市（17.7%，39.8%）、欧亚集团（3.7%，10%）、大东方（2.6%，25.1%）和合肥百货（-0.6%，5.16%），另外鄂武商A（19%）、天虹商场（15.8%）的扣非净利增速也位于行业前列。此外，小商品城2016 上半年收入增155%，扣非净利增225%，主要由于地产结算和租金市场化带动主业增长等。

4. 行业估值。目前批零行业整体PE（TTM）为33.1 倍，略高于历史平均水平；部分优质股估值低，如鄂武商A、王府井、欧亚集团、中百集团、重庆百货等，PE 在15-20 倍区间或PS 在0.3-0.5 倍区间。目前批零行业基金持仓基本处于标配水平。

5.行业观点及推荐。虽然2016 上半年行业基本面收入、利润增速、盈利能力在底部徘徊，但行业在近5 年时间消化电商冲击、控三公消费等利空后，动态看，不排除行业盈利弱复苏的可能。

行业基本面业绩分化，建议精选个股：（1）业绩为王，更加重视绩优、低估值&高股息，推荐鄂武商A、永辉超市、欧亚集团、小商品城等；（2）价值型个股。

市场偏价值的风格不变，零售价值型个股受青睐，RNAV 相比目前市值较高的公司有银座股份、欧亚集团、鄂武商A、百联股份、北京城乡、华联股份、王府井、大商股份等；（3）国企改革。推荐重庆百货、兰生股份、中百集团、王府井、鄂武商A、欧亚集团、合肥百货、翠微股份、广百股份等，相比市值以上公司均具有较高的资产价值溢价。同时关注国企壳资源公司，如津劝业、武汉中商、南宁百货、汉商集团、中兴商业、北京城乡等，可组合投资；（4）布局新业态和新服务机会。推荐转型便利店、生鲜超市等新业态的中百集团，致力于供应链服务提升的江苏国泰，以及转型物流地产的东百集团等。

风险提示。消费疲软压制行业业绩和估值；国企改革进程慢于预期；转型进程的不确定性。