我们于9 月26 日调研了亿利洁能公司，对公司各板块业务的运营情况进行了了解，包括煤炭、煤化工、清洁能源以及计划收购的乙二醇相关资产，主要情况如下：

1、公司收购乙二醇资产，有望创造新的利润增长点。公司拟以16.3 亿现金收购亿鼎公司60%股权和新杭公司75.19%股权。其中亿鼎公司目前已投产60 万吨合成氨、104 万吨复合肥项目，同时建有260 万吨生物炭基复混肥项目。新杭公司已投产30 万吨乙二醇、20 万吨甲醇项目。2018 年1-5 月，新杭公司实现乙二醇销量12.05 万吨，甲醇销量1.03 万吨，整体产品营收8.5 亿元，净利润1.42 亿元；亿鼎公司实现尿素销售21.62万吨，整体产品营收6.7 亿元，净利润0.80 亿元。公司一期的30 万吨乙二醇装置是目前国内单套最大的煤制乙二醇装置，公司乙二醇通过技改已经将优等品率从2016 年11 月的73.88%提升至2018 年5 月的97.31%。未来还将继续扩能至70 万吨年，进一步提升盈利能力。

2、煤炭价格上行驱动公司业绩增长。公司通过控股、参股的形式，拥有东博煤矿、黄玉川煤矿和宏斌煤矿三处优质煤田及相关权益。东博煤矿为公司主要产煤矿，年产120 万吨；宏斌煤矿尚未大规模开采。2018 年上半年公司煤炭产量73.08 万吨，销量72.26 万吨，销售金额2.38 亿元，平均销售单价为328.81 元，较上年同期增长12.8%。黄玉川煤矿为公司与神华集团合作开采，设计年产能1000 万吨，公司参股49%，经过经营改善，已经在2017 年实现扭亏，未来有望贡献较大利润增量。

3、氯碱盈利上行增厚公司利润。子公司亿利化学年产50万吨PVC 和40 万吨烧碱，公司持股41%。亿利化学采用以PVC为核心的“煤—煤矸石发电—电石—离子膜烧碱、聚氯乙烯（PVC）—合成新材料—工业废渣综合利用生产水泥”的一体化大循环产业模式，成本优势明显。2018 年上半年公司PVC 产量23.76 万吨，销量24.12 万吨，平均销售单价为5562 元/吨，同比增长13.8%；烧碱产量17.96 万吨，销量18.07 万吨，平均销售单价为2995 元/吨，同比增长17%。长期来看，供给方面环保压力推动行业整合，落后产能将逐步退出市场，PVC 新增产能有限，预计未来几年PVC 盈利中枢有望保持高位。

投资评级与估值：预计公司2018-2020 年实现归母净利润6.74、7.90 和8.47 亿元，对应PE 为21.6、18.4 和17.2 倍，给予推荐评级。

风险提示：产品价格大幅下行，宏观经济大幅下行以及安全生产的风险。